出品｜公司研究室基金組

文｜曲奇

巴菲特曾有一個著名的賭注，以十年為期，用50萬美元下注華爾街的對沖基金經理跑不贏標普500指數。

這場賭注的結果，最終是標普500戰勝了華爾街的精英，也成為被動投資戰勝主動投資的經典案例。

近幾年，A股市場持續震蕩，相比2020年和2021年，基金市場的行情整體低迷。其中，主動權益基金遭遇寒冬，被動指數基金逆襲。

不過，主動權益基金中堅守價值投資或紅利策略的基金經理，近兩年多數都有不俗的業績表現，比如景順長城的鮑無可、中歐基金的曹名長、藍小康等人。

我們也發現，在價值派當中，有一位連續8年跑贏滬深300，卻仍稱自己是投資路上小學生的基金經理，他就是大成基金的劉旭。

劉旭稱自己是“投資路上的小學生”，是真謙虛還是假謙虛，接下來，我們一起了解一下。

1、如何走上價值投資之路？

作為一名價值派基金經理，引領劉旭走上這條路的人是大成基金的徐彥。

劉旭曾在采訪中說到，“我早期是大成基金首席權益投資官徐彥老師的助理，他比較古道熱腸，愿意帶我們，給了很多指導；他的言傳身教也給我打了個樣，讓我知道長期堅持價值投資是正確選擇。”

根據公開資料，2013年5月，劉旭加入大成基金，任家電、汽車方向研究員。在此之前，劉旭曾在畢馬威華振會計師事務所任審計師，以及在廣發證券研究所任商貿零售方向研究員。

2015年3月至7月，劉旭擔任大成策略回報混合型基金、大成高新技術產業股票型基金的基金經理助理。這兩只基金當時的基金經理正是徐彥。

除了有徐彥這樣一位市場上有名的價值派老師，劉旭走上價值投資這條路還與其自身性格和入場時的經歷有關。

劉旭曾表示，自己平時是一個外向、積極樂觀的人，但在職業當中，算是比較麻木和遲鈍的人。“在（職業）性格上，我是一個鈍感的人，對外界的事物不太敏感，所以我可能賺不到追熱點的錢。”

2015年7月29日，劉旭與徐彥搭檔，成為大成高新技術產業股票A的基金經理，正式開啟投資生涯。

那時的A股正處于從牛轉熊的殺跌階段，2015年6月15日，上證指數觸及5178.19高點，此后便開始不斷下行。劉旭正式成為基金經理時，上證指數已跌破3700點。

回首這段經歷，劉旭曾表示，在這樣一個群體博弈的行業中，如何定位自己很重要，包括短期定位、長期職業生涯的定位等等。這段經歷幫他認清了自己，堅定了價值投資之路。

劉旭曾說一個人不可能既練長跑又練短跑。

實際上，任何一位公募基金經理的身上都有雙重壓力，一方面是追求相對收益的排名壓力，另一方面是來自客戶要求絕對收益的壓力。

如何平衡兩者之間的關系，非常考驗基金經理的能力。

多數價值派基金經理都會以絕對收益為主，不追市場熱點、控制基金組合回撤，希望給客戶帶來較為平穩的凈值曲線。

那么，劉旭的業績表現究竟如何呢？

2、連續8年跑贏滬深300的“投資小將”？

自成為基金經理以來，截至6月25日，劉旭的投資生涯已有8年335天，差不多接近9年。

截至目前，劉旭在管基金8只（A/C類合并），總管理規模為149.49億元。其中，規模最大的產品便是大成高新技術產業股票A，規模為69.32億元。

然而，在2024年基金一季報中，這位投資時長超過八年、管理規模超百億的基金經理卻表示自己在投資路上還是小學生。

此前，劉旭也曾在采訪中表示，“我在內部經常說，我才做七八年投資，時間還太短，只能算投資小將。”

那么，劉旭這名“投資小將”的業績究竟如何？

以其代表作大成高新技術產業股票A為例，截至6月25日，這只基金在劉旭任期內投資收益率為307.81%，年化收益率超16%。

值得一提的是，從2016年到2023年的連續8個完整年度，大成高新技術產業股票A均跑贏了滬深300指數。

截至6月25日，該基金2024年收益率為17.23%，滬深300指數漲幅為0.78%。若無意外，2024年上半年，劉旭將再次跑贏滬深300。

2016年到2023年，滬深300指數僅3年上漲、5年下跌，而大成高新技術產業A有6年凈值是增長的，僅有兩年凈值下跌。

兩者之間的差別對投資回報帶來的影響十分之大。

一個較為直觀的例子，假如投資人在2016年初分別用1萬塊買入大成高新技術產業A和滬深300，不考慮管理費等其他因素，到2024年6月25日，這兩筆一萬塊錢將分別變成3.42萬元和0.93萬元。

與過山車式的收益曲線相比，價值派基金經理“熊市少虧牛市跟上”的理念，在時間的復利下或許會給投資者更好的回報。

此外，劉旭目前在管的8只產品全部實現正收益，管理時間最長的大成高新技術產業股票A，其業績不必再進行重復，管理時間最短的是剛超200天的大成至信回報三年定開放混合，于2023年12月成立，累計回報為7.98%。

作為價值派基金經理中的一員，劉旭覺得價值投資就是在職業生涯內能把指數跑贏，跑贏一個標準寬基指數，給持有人創造價值，這也是他的職業目標。

從劉旭管理產品的歷年收益率來看，他也確實做到了這一點。

3、劉旭的能力圈在哪里？

任何一名基金經理，都有其自己擅長的行業，也可以稱其為能力圈。那么，劉旭的能力圈在哪里？

根據賣方報告，劉旭的產品持倉以機械設備、通信、家電制造業板塊為主。除2018年到2020年，在食品飲料有一定倉位外，2020年以來，該產品長期重點配置機械設備、家用電器、環保等行業。

在成為基金經理前，劉旭在大成基金擔任研究員時主要覆蓋家電行業。

在2023年的采訪中，劉旭曾提到，“自己10年前就看過兩家家電公司，直到今天對它們的理解還是在不斷前進。”

可以說，家電行業是劉旭最核心的能力圈。在大成高新技術產業A這只基金中，美的集團、格力電器、海爾智家、蘇泊爾均成為過其前十大重倉股。

2024年一季度，大成高新技術產業A前十大重倉股分別為美的集團、中國移動、格力電器、豪邁科技、中國海洋石油、三一重工、凌霄泵業、中興通訊、福耀玻璃、浙江龍盛。其中，美的集團、格力電器可以稱得上是劉旭的“老朋友”。

2018年到2021年，劉旭也曾買入過貴州茅臺、伊利股份、中炬高新等消費類公司。

以貴州茅臺為例，2018年二季度，貴州茅臺進入大成高新技術產業股票A前十大重倉股，并持有至2021年第三季度，前后長達14個季度。

從時間上來判斷，劉旭買入貴州茅臺的價位大約在600元到700元，賣出價位大約在1600元到1900元之間，吃到了貴州茅臺在2018年熊市之后的主升浪，是其跨出家電汽車在食品飲料領域的一次成功實踐。

退出茅臺后，2022年一季度，大成高新技術產業股票A開始買入中國移動(A、H都有)，并在2022年四季度買入中國海洋石油，均持有至今。

劉旭在2023年的采訪中解釋過買入通訊股的理由，他表示“它的估值已經體現出來很便宜的一個狀態，這家公司賬上的錢很多，盈利能力又很強，同時產業地位也很高。尤其，通信類的公司比較有防御性，不存在太大的波動，而且其是一類To C的模式。”

在2023年以來的市場行情中，這兩只高股息個股給組合提供了較好的保護，也成為其去年和今年超額收益的主要來源。

從持倉來看，制造業是劉旭最熟悉、研究最多的行業，但他也并非一味地固守制造業圈子，當消費、通訊等其他行業有明顯低估的股票出現時，也會將其納入組合之中。

4、劉旭是什么樣的投資風格？

投資策略上，作為一位非賽道型選手，劉旭采用自下而上的選股方式，較少在意市場漲跌和風格輪換。

從產品組合特征上看，劉旭是一個持倉集中度較高、換手率較低的基金經理。

以大成高新技術產業股票A為例，該基金的前十大重倉股占比長期在60%左右。其中，2021年二季度更是達到了78.83%。2024年一季度，大成高新技術產業股票A前十大重倉股占比為56.26%。

與之對比，2024年一季度，鮑無可管理的景順長城基建混合A持倉集中度為54.77%，丘棟榮管理的中庚價值領航混合集中度為51.67%，曹名長管理的中歐價值發現混合A集中度為41.72%。

與其他幾位知名的價值派基金經理相比，劉旭的個股集中度確實偏高一些。對此，劉旭曾表示，“持股集中不是風險，持有你沒有真正理解的公司才是風險。”

換手率方面，劉旭的換手率偏低，年換手僅一倍多。

根據天天基金數據，2020年到2023年，大成高新技術產業股票A年換手率分別為117.34%、83.06%、103.21%、75.44%。

而2023年，景順長城基建混合A、中庚價值領航混合、中歐價值發現混合A的換手率分別為118.22%、85.83%、80.21%。

在同為價值派的基金經理中，劉旭的換手率是相對偏低的。

關于集中度、換手率和基金規模，劉旭曾表示，持倉集中度和規模相關，如果規模更小一點，集中度會更高。他根據換手率認為自己的管理規模再翻1-2倍應該問題不大。

目前，劉旭的管理規模約為150億。不過，他也坦言，規模小更容易做出超額收益，管理規模越大越不利于長期收益率的提升。

因為越少人定價的公司不公允定價的可能性越大，而對大公司的定價超越社會共識的可能性則會小很多。

5、總結：

從大成高新技術產業A歷年的年報和季報來看，劉旭是一個比較注重與投資者交流且不諱言自己不足的基金經理。

比如2022年，滬深300下跌21.63%，大成高新技術產業A凈值回撤17.92%。劉旭依舊跑贏了滬深300，但他在年報中對基金成立以來最大的年度回撤進行了反思。

劉旭稱，“回撤產生的原因主要是本人對部分制造業的商業模式和競爭力的理解有待加深。”

在2024年一季報中，劉旭寫道，“2024年的第一個季度，是投資者對企業價值理解的試金石。而我，在投資路上還是小學生，默默的拿出錯題小本本，記錄下這個季度發生的事情。”

作為一位投資時長約9年、管理規模超百億、年化收益率達到13.36%的基金經理，劉旭對自己的評價可謂謙虛。

劉旭曾表示，希望能將職業生涯的年化收益做到15%。在投資的這場長跑比賽中，劉旭能否實現其職業目標，讓我們拭目以待。