2010年，貴州茅臺營業(yè)收入首次突破100億元，那年100多元的股價讓廣大投資者覺得高不可攀，如今13年過去，僅股價就翻了近20倍。

就在2023年第一季度即將結(jié)束之時，貴州茅臺公布2022年度報告，實現(xiàn)營業(yè)收入1276億元，同比增長16.53%；凈利潤627.2億元，增長19.55%；運營不到8個月的自營線上平臺“i茅臺”實現(xiàn)銷售收入118.83億元，超過茅臺2010年全年收入，一家傳統(tǒng)的酒企以互聯(lián)網(wǎng)的方式超越了12年前的自己，無論在傳統(tǒng)行業(yè)還是在互聯(lián)網(wǎng)都是一個奇跡。

“茅臺”本是一個來自貴州大山里不為人知的地名，現(xiàn)在已然成為一個全球知名的強大IP。2022年通過互聯(lián)網(wǎng)方式打開一扇新大門的同時，就必然對原傳統(tǒng)渠道造成影響，這家A股市值第一的上市公司總是在爭議中前行。

前行之路上頭頂高懸四塊天花板，而且一塊比一塊堅硬。

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醬酒熱后的擠壓式增長

任何一個行業(yè)都離不開龍頭企業(yè)的引領(lǐng)作用，由于貴州茅臺能為投資者帶來穩(wěn)定回報、為經(jīng)銷商帶來白酒行業(yè)最為豐厚的渠道利潤，近年來茅臺帶動整個醬香型白酒在消費領(lǐng)域、資本市場、渠道售賣都備受追捧。

2017年醬香型白酒市場占比僅為18.68%、濃香型高達51.91%，僅用四年時間，醬酒在2021年市場份額就超過了30%，據(jù)弗若斯特沙利文報告預(yù)測到2026年，醬香型白酒市場占比將達到41.81%超越濃香型白酒。

結(jié)合貴州茅臺2022年年報數(shù)據(jù)與最新發(fā)布的權(quán)圖醬酒報告估算，2019年茅臺以占醬酒行業(yè)14%的產(chǎn)能貢獻了63%的收入、高達75%的利潤。隨后兩年由于醬酒熱潮開始向全國蔓延，茅臺收入與利潤在醬酒市場的占比出現(xiàn)短暫下滑。

近年來醬酒市場高速擴容一度使得茅臺在該行業(yè)的份額出現(xiàn)縮減，但這家?guī)ьI(lǐng)醬酒在濃香大市場中殺出一條血路的企業(yè)向來無懼擠壓。

據(jù)海通國際最新發(fā)布的調(diào)查報告顯示，春節(jié)期間，79%的酒商反饋表示倒掛產(chǎn)品主要為醬酒，倒掛價差最大的產(chǎn)品已超80元/瓶。

數(shù)據(jù)來源：權(quán)圖醬酒報告、貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

作為醬酒絕對的龍頭，2022年，茅臺收入與利潤在醬酒市場的占比企穩(wěn)回升，2022年茅臺以占醬酒行業(yè)13%的產(chǎn)能貢獻了59%的收入、72%的利潤，可見隨著醬酒熱趨于冷靜之后，龍頭在擠壓式增長中繼續(xù)高歌猛進。

不同于其他醬酒品牌，旗艦產(chǎn)品飛天茅臺酒的出廠價與市場指導(dǎo)價近六年來幾無變化。貴州茅臺要想進一步擴大營收規(guī)模提高利潤水平，只能通過擴大有限產(chǎn)能、發(fā)布新品占據(jù)空白價格帶、讓豐厚的渠道利潤回歸企業(yè)等措施實現(xiàn)自我突破，然而突破向來伴隨著矛盾。

按照貴州茅臺的年報分類，以飛天茅臺酒為代表的茅臺酒在醬香型白酒品類中幾無敵手，但系列酒卻面臨各大醬酒品牌的擠壓。

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讓系列酒治好“飛天依賴癥”

2022年初，貴州茅臺發(fā)布千元級旗艦產(chǎn)品“茅臺1935”，帶動系列酒噸價創(chuàng)2019年以來最大漲幅，達到26.14%，四年接近翻番。噸價大幅提升使得銷量難以突破的情況下，系列酒收入占比接近13%創(chuàng)歷史新高，茅臺的“飛天依賴癥”走上了改善之路。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

盡管近兩年來系列酒增速始終維持在26%以上，但收入對比茅臺酒仍相去甚遠，對整體營收規(guī)模的貢獻有限。

2017年以來，系列酒銷量基本在3萬噸左右徘徊，其背后原因在2022年茅臺醬香系列酒經(jīng)銷商大會上找到了答案?，F(xiàn)任董事長丁雄軍要求：“茅臺系列酒從原料進廠到產(chǎn)品出廠需要3年左右”，如此看來短期實現(xiàn)量能突破還尚需時日。

此外，他還提出到“十四五”末系列酒收入規(guī)模要達到240億元，并希望系列酒未來能成為主要增長極。

2022年系列酒收入接近160億元，距離“十四五”目標還有80多億元，市場、渠道、品牌投入進入加碼階段。

這一年對貴州茅臺營業(yè)成本影響超三成的銷售費用同比增加了20%，年報中解釋主要是本期醬香系列酒廣告及市場拓展費增加。近六年年報中有五年有應(yīng)收票據(jù)，主要原因均與茅臺醬香酒營銷公司銀行承兌匯票辦理銷售業(yè)務(wù)增加有關(guān)，累計金額近50億元。

此外還披露了2023年經(jīng)營計劃，其中打造茅臺特色文化活動矩陣中就有“喜相逢·茅臺 1935”、“尋根漢源·問道漢醬”這兩款系列酒中的中高端產(chǎn)品。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

近年來對系列酒業(yè)務(wù)的重視，使得茅臺酒與系列酒噸價的比值已經(jīng)連續(xù)兩年同比下降。2022年千元旗艦產(chǎn)品“茅臺1935”的發(fā)布打開了系列酒的價格天花板，但要想突破量能天花板還得等一年。

貴州茅臺在2022年年報中表示，38060噸系列酒基酒設(shè)計產(chǎn)能中，由于系列酒的生產(chǎn)工藝特點，6400噸系列酒基酒設(shè)計產(chǎn)能在2022年11月才能投產(chǎn)，而實際產(chǎn)能將在2023年釋放。

假如以2022年系列酒52.65萬元/噸的價格來推算，2023年有望增收超33億元（加上茅臺1935的增量因素可能達到40億元），系列酒整體收入有望邁入200億元（與醬酒產(chǎn)業(yè)第二檔企業(yè)收入規(guī)模相當），向“十四五”的目標走近了40億元。

茅臺系列酒從今年開始將走上放量通道，但噸價提升空間還得看千元級旗艦產(chǎn)品“茅臺1935”的價格趨勢，假若能打造成系列酒中的“飛天”級產(chǎn)品，那未來整個系列酒有望實現(xiàn)量價齊升。

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直銷放量背后的利潤空間

作為未來的主要增長極，系列酒的未來還屬于未來，當下實現(xiàn)量價齊升短期還得依賴于茅臺酒與直銷渠道的巧妙組合。

通過將2017至2022年間各項銷量數(shù)據(jù)的前后對比來看，系列酒與批發(fā)渠道的銷量幾無變化，茅臺酒銷量較五年前增加不到8000噸，直銷渠道銷量較五年前增超7500噸，這四項數(shù)據(jù)變化差距如此之大主要源于價差誘惑。

2022年直銷渠道以占比16.41%的銷量貢獻了近四成的收入，這背后離不開該渠道所售飛天茅臺酒比批發(fā)渠道每瓶高出約500元的豐厚價差。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

通過對比2017年與2022年直銷、批發(fā)、茅臺酒、系列酒的單瓶價格差可以發(fā)現(xiàn)，2017年時直銷與茅臺酒的單價均為800多元，甚至直銷單價還比茅臺酒單價低了16元。到了2022年直銷單價一躍超過2000元，比茅臺酒單價高出了700多元；系列酒盡管增幅同樣較大，但單價基數(shù)依舊最低，僅為茅臺酒單價的五分之一；批發(fā)單價則增幅最小。

直銷渠道六年間新增的7500多噸銷量在此作用下得以乘數(shù)級放大，量價齊升帶動直銷收入在2022年已經(jīng)接近500億元，實現(xiàn)同比翻番。僅線上自營平臺“i茅臺”收入就接近120億元，占直銷收入比例超過24%，相當于醬酒產(chǎn)業(yè)第三檔酒企一年的收入水平，而高達95.26%的毛利率更讓任何一檔醬酒企業(yè)都望塵莫及。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

2022年貴州茅臺直銷渠道毛利率高達96.2%創(chuàng)歷史新高，另一邊批發(fā)渠道毛利率卻降至90%以下，兩種渠道的毛利率差有近七個百分點，差距同樣創(chuàng)出歷史新高。

對于近六年出廠價與市場指導(dǎo)價上升空間都受限的貴州茅臺來說，用批發(fā)價遠高于市場指導(dǎo)價的飛天茅臺酒打開直銷市場能產(chǎn)生虹吸效應(yīng)，讓批發(fā)渠道部分利潤回流企業(yè)的同時又能緩解供不應(yīng)求的市場熱潮，對渠道價格炒作起到擠“泡沫”的作用。

未來短期內(nèi)直銷渠道可能還會繼續(xù)放量，那批發(fā)渠道的未來是“棋子”還是淪為“棄子”呢？

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經(jīng)銷商的未來何去何從？

曾經(jīng)貴州茅臺的銷售渠道長期依賴批發(fā)代理模式，從2019年開始開啟經(jīng)銷商精簡計劃。僅這一年，國內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量較前一年就減少了20%之多，正是這一年直銷收入占比達到8.49%，較前一年增加近三個百分點，繼2018年占比一度腰斬后重回上升通道。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

直銷收入占比擴大背后是批發(fā)代理渠道的量能數(shù)據(jù)受到擠壓，2019年之前經(jīng)銷商數(shù)量還在3000家以上，最近三年僅維持在2000家多一點的數(shù)量。銷量從2019年不到6.2萬噸的歷史高點逐步降至2022年不到5.7萬噸，銷量縮減3700多噸，批發(fā)渠道銷量接近回到2017年水平。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

精簡計劃一度讓剩下的經(jīng)銷商獲得了更多的配額，在2018到2020兩年間，經(jīng)銷商平均配額從不到20噸增至近28噸。近年來隨著批發(fā)渠道銷量縮減、經(jīng)銷商數(shù)量幾無變化的情況下，經(jīng)銷商平均配額略有減少，2022年較前一年減少了1.65噸。

數(shù)據(jù)來源：貴州茅臺歷年年報（測算制圖：三酉資本）

除了量能縮減，批發(fā)渠道噸價也已經(jīng)連續(xù)兩年下滑，2022年同比下降5萬元/噸。以茅臺酒與系列酒的巨大價差測算，噸價下降背后不排除批發(fā)渠道的系列酒投放量大幅增加所致。

在側(cè)重點上，不僅批發(fā)渠道量價萎縮，對毛利率產(chǎn)生直接影響的營業(yè)成本對比上，批發(fā)代理與直銷渠道的投入差距則更大。直銷渠道營業(yè)成本接近19億元，同比翻番；而批發(fā)代理的營業(yè)成本僅增加不到1%。

不僅茅臺在爭議中前行，其實茅臺經(jīng)銷商同樣面臨尷尬境地。在2012年行業(yè)遭遇低谷期時，正是經(jīng)銷商堅持挺價才有了飛天茅臺酒現(xiàn)在的一騎絕塵，但近年來常被質(zhì)疑炒作飛天茅臺酒，現(xiàn)在經(jīng)銷商數(shù)量較2018年高點銳減三成，茅臺經(jīng)銷商未來何去何從？未來與茅臺又將是何種關(guān)系？

2023年度茅臺市場工作會在2022年底舉行，在被稱為茅臺史上范圍最廣、規(guī)模最大的市場會議上，有29家分子公司經(jīng)銷商代表一同參會。會上，茅臺提出構(gòu)建渠道商全生命周期，無疑是給包括經(jīng)銷商在內(nèi)的所有渠道商的“定心丸”。并指出茅臺不僅不會減弱渠道商，還會助力渠道商發(fā)展壯大。

茅臺經(jīng)銷商孰是孰非難做定論，畢竟局外者未經(jīng)他人苦，這里想起經(jīng)濟學之父亞當斯密在《國富論》里那個著名的舉例：“我們的晚餐并非來自屠宰商、釀酒師和面包師的恩惠，而是來自他們對自身利益的關(guān)切。”

市場經(jīng)濟不僅需要口號，更需要利益激勵，2022年的茅臺業(yè)績在71年的建廠史上是一個新起點，這背后有互聯(lián)網(wǎng)的“新”、年輕人的“新”，更有渠道大變革的“新”，也更需要經(jīng)銷商的“心”。

一手太好的牌往往會讓打牌的人壓力山大，但有人選擇在自己的本命年用互聯(lián)網(wǎng)的方式打開了牌局的天花板、用年輕人的獵奇心為枯燥的牌局增添一種新玩法。對于一家傳統(tǒng)的企業(yè)而言，創(chuàng)新肯定伴隨著著爭議，但這樣一家以一己之力帶火一個品類的企業(yè)，或許每一塊天花板都是自己給的，也是自己由內(nèi)而外擊破的。

【注】2020年1月1日起執(zhí)行新《會計準則——收入》，將“預(yù)收款項”按新收入準則調(diào)整至“合同負債”、“其他流動負債（主要為待轉(zhuǎn)銷項稅額）”列報。