提起近幾年大熱的新茶飲，蜜雪冰城必須榜上有名。從25年前僅有兩三平方米的“寒流刨冰”，到如今坐擁兩萬(wàn)余家門(mén)店的“雪王”，蜜雪冰城用低價(jià)平替的策略打造出了一個(gè)“奶茶帝國(guó)”，并有望沖擊A股新式茶飲第一股。

一個(gè)月前，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)顯示，蜜雪冰城的A股上市申請(qǐng)已獲受理并正式預(yù)披露招股書(shū)，擬登陸深交所主板，主承銷(xiāo)商為廣發(fā)證券。

據(jù)招股書(shū)透露，蜜雪冰城此次IPO擬募資 64.96 億元，估值 649.6 億元。若上市成功，將超越總市值85億元左右的奈雪的茶，成為中國(guó)茶飲品行業(yè)中市值最高的公司。

不過(guò)資本市場(chǎng)對(duì)于茶飲賽道并不看好。作為“港股奶茶第一股”奈雪的茶（02150.HK）市值已跌去三分之二以上，并且仍然在虧損中。2022 年上半年，奈雪的茶實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 20.45 億元，同比下降 3.8%；經(jīng)調(diào)整后虧損為 2.49 億元，同比擴(kuò)大 417%，上年同期盈利 4820 萬(wàn)元。

奈雪的茶定價(jià)普遍較高，即使降價(jià)調(diào)整之后，價(jià)格仍然要高出蜜雪冰城不少。而蜜雪冰城顯然走的路子與奈雪的茶不同，在茶飲賽道上，蜜雪冰城能夠更好的獲得資本市場(chǎng)的認(rèn)可嗎？

賺錢(qián)的秘訣是賣(mài)原材料

蜜雪冰城到底有多賺錢(qián)？從招股書(shū)中就能看出其超強(qiáng)的“吸金能力”。

數(shù)據(jù)顯示，2019-2021年，蜜雪冰城的營(yíng)業(yè)收入分別為25.66億元、46.80億元和103.51億元，2020年、2021年較上年同期分別增長(zhǎng)82.38%、121.18%。報(bào)告期內(nèi)歸母凈利潤(rùn)分別為4.45億元、6.32億元和19.10億元，后兩年同期分別增長(zhǎng)104.58%、106.05%。此外，今年一季度，蜜雪冰城實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.34億元，同期凈利潤(rùn)約為3.90億元。

根據(jù)艾媒咨詢(xún)報(bào)告顯示，2021 年度中國(guó)現(xiàn)制茶飲行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模為2796億元，公司“蜜雪冰城”品牌門(mén)店2021年度終端銷(xiāo)售額約為200億元，約占現(xiàn)制茶飲行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的7.15%。

招股書(shū)顯示，截至2019年12月31日、2020年12月31日、2021年12月31日、2022年12月31日，蜜雪冰城的貨幣資金余額分別為6.29億、21.22億、27.38億和30.67億元。而且，其貨幣資金的大部分構(gòu)成是銀行存款。

相信很多人都會(huì)有此疑問(wèn)，相較于中高端現(xiàn)制茶飲品牌二三十元的鮮果現(xiàn)制茶，蜜雪冰城是如何通過(guò)3元冰淇淋、4元檸檬、最低5元的現(xiàn)磨美式咖啡，賺得盆滿缽滿？

從蜜雪冰城的招股書(shū)其實(shí)可以窺其究竟。在蜜雪冰城的營(yíng)收構(gòu)成中，69.89% 來(lái)自食材，這也是其最主要的收入來(lái)源，其次來(lái)自于杯子、包裝袋、吸管等包裝材料，約占17.19%，6.72% 來(lái)自設(shè)備設(shè)施，3.5% 來(lái)自營(yíng)運(yùn)物資及其他，1.89% 來(lái)自加盟商管理。

顯而易見(jiàn)，蜜雪冰城的商業(yè)模式并不來(lái)自于直接向消費(fèi)者銷(xiāo)售產(chǎn)品，而是向加盟商銷(xiāo)售制作各類(lèi)現(xiàn)制飲品和現(xiàn)制冰淇淋所需食材、包裝材料、設(shè)備設(shè)施、營(yíng)運(yùn)物資等產(chǎn)品并提供加盟管理服務(wù)。

據(jù)了解，蜜雪冰城的直營(yíng)店很少，絕大部分是加盟店。從營(yíng)收結(jié)構(gòu)上來(lái)看，可以說(shuō)蜜雪冰城本質(zhì)上是主做供應(yīng)鏈的企業(yè)。據(jù)蜜雪冰城的官網(wǎng)介紹，蜜雪冰城各個(gè)加盟門(mén)店的核心茶飲原料均來(lái)自蜜雪冰城自建的工廠，即大咖國(guó)際食品有限公司，這就使得蜜雪冰城的原材料可以直接供貨加盟商，沒(méi)有中間商賺差價(jià)。

事實(shí)上，蜜雪冰城也是為數(shù)不多的實(shí)現(xiàn)原材料自給自足的茶飲品牌。截至2022 年 3 月末，蜜雪冰城已有加盟門(mén)店 22229 家，龐大的門(mén)店數(shù)量自然會(huì)加大對(duì)原材料的需求程度。一方面，蜜雪冰城對(duì)上游的奶、茶、果、咖、糖等原材料采購(gòu)有議價(jià)優(yōu)勢(shì)，能以低成本采購(gòu)高品質(zhì)食材；另一方面，相對(duì)于依賴(lài)店鋪流量的茶飲銷(xiāo)售，直接賣(mài)原料給加盟商，確實(shí)是一筆穩(wěn)賺不賠的生意。

割加盟商的韭菜

蜜雪冰城的賺錢(qián)能力毋庸置疑，作為以加盟為主的茶飲品牌，如果想要盈利持續(xù)增長(zhǎng)，門(mén)店的擴(kuò)張是必然的選擇。不過(guò)快速擴(kuò)張的規(guī)模，也給蜜雪冰城埋下了不小的隱憂。

眾所周知，茶飲產(chǎn)品大多依賴(lài)于店鋪的客流量，會(huì)非常嚴(yán)格的考察門(mén)店位置。不過(guò)細(xì)心的人會(huì)發(fā)現(xiàn)，在很多城市的同一條街道上，相隔幾百米就有一家蜜雪冰城門(mén)店。有網(wǎng)友調(diào)侃稱(chēng)：“蜜雪冰城的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手就是一街之隔的另一家蜜雪冰城。” 而這些店鋪很有可能是一個(gè)加盟商在經(jīng)營(yíng)。為了搶占有利點(diǎn)位、弱化競(jìng)爭(zhēng)，部分加盟商不得已在自己門(mén)店的附近，連著開(kāi)好幾家店。“你不開(kāi)就讓別人開(kāi)。”蜜雪冰城的一位區(qū)域經(jīng)理直言道。

有業(yè)內(nèi)人士分析指出，蜜雪冰城的加盟制度并沒(méi)有明確規(guī)定一個(gè)區(qū)域內(nèi)能開(kāi)多少家門(mén)店，而市場(chǎng)人員為了完成開(kāi)店KPI，忽視了分布過(guò)密可能帶來(lái)的內(nèi)耗問(wèn)題。

蜜雪冰城官網(wǎng)顯示，省會(huì)城市、地級(jí)城市、縣級(jí)城市加盟費(fèi)分別為1.1萬(wàn)元/年、9000元/年和7000元/年，加之需要付給企業(yè)的咨詢(xún)費(fèi)、購(gòu)置設(shè)備和原材料費(fèi)用以及裝修等，加盟費(fèi)用預(yù)計(jì)37萬(wàn)元起。

加盟一家店已經(jīng)是一筆不小的開(kāi)銷(xiāo)了，更何況是連開(kāi)好幾家，回本就需要很長(zhǎng)的一段時(shí)間。更是有許多加盟商吐槽門(mén)店盈利狀況不佳，在疫情的沖擊下，轉(zhuǎn)讓、關(guān)店的情況越來(lái)越多。

有業(yè)內(nèi)分析表示，雖然蜜雪冰城呈現(xiàn)出來(lái)的關(guān)店率在5%左右，但是對(duì)于體量2萬(wàn)多家的蜜雪冰城而言，關(guān)店的絕對(duì)值數(shù)量已經(jīng)不小了。以2021年為例，一年的時(shí)間蜜雪冰城就關(guān)店585家。

從本質(zhì)上看，蜜雪冰城或許是在對(duì)加盟商割韭菜。有業(yè)內(nèi)投資人士認(rèn)為，加盟店是蜜雪冰城的生命線，其經(jīng)營(yíng)模式就決定了加盟商越多越賺錢(qián)，但這同樣存在風(fēng)險(xiǎn)。加盟店不是直營(yíng)店，很難管控，現(xiàn)在無(wú)論是哪家企業(yè)加盟店過(guò)多，都會(huì)出現(xiàn)管理混亂，品牌力被削弱的情況，比如近期出現(xiàn)的產(chǎn)品質(zhì)量糾紛和食品安全事故均出自加盟店。

在黑貓投訴平臺(tái)上，涉及蜜雪冰城的投訴超過(guò)4000條，問(wèn)題主要集中在“飲品中有異物”“退單后退款難”“服務(wù)質(zhì)量差”等方面，更是有眾多投訴直指蜜雪冰城的食品安全問(wèn)題。

被薅羊毛的加盟商為增加利潤(rùn)，最有可能在食材等方面玩貓膩。據(jù)梳理，3月，甘肅涇川縣百香蜜雪冰城門(mén)店，因特調(diào)奶漿、乳酸菌飲料過(guò)期被罰款1萬(wàn)元；4月，廣西恭城縣蜜雪冰城奶茶店因焙炒咖啡粉過(guò)期，被罰款2000元；6月，湖南龍山縣蜜雪冰城飲品店因冰鮮檸檬水中發(fā)現(xiàn)蟲(chóng)子，被罰款1.2萬(wàn)元。

在食品安全越來(lái)越被重視的今天，就算蜜雪冰城再怎么低價(jià)，食品安全都是消費(fèi)者考慮的頭等大事。加盟模式能持續(xù)運(yùn)營(yíng)下去的核心在于服務(wù)好加盟商，讓加盟商有錢(qián)賺，愿意多開(kāi)店，愿意本分經(jīng)營(yíng)。如果品牌方一心只想賺快錢(qián)，就容易殺雞取卵，最終翻車(chē)的是自己的口碑。

蜜雪冰城能成為今天的萬(wàn)店天花板，靠的是眾多加盟商的“人口紅利”。但在有限的城市空間內(nèi)，這樣的紅利是無(wú)法保持長(zhǎng)期大幅增長(zhǎng)的。如若無(wú)法保證加盟商的利益，反而引發(fā)了惡性競(jìng)爭(zhēng)，那么紅利期結(jié)束后，誰(shuí)來(lái)支撐“雪王”上市后的版圖呢？

高增速可以持續(xù)嗎？ 

值得注意的是，盡管營(yíng)收隨著規(guī)模的擴(kuò)大而水漲船高，但蜜雪冰城的毛利率卻在持續(xù)下降。數(shù)據(jù)顯示，2019年至2022年一季度，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為35.95%、34.08%、31.73%和30.89%。對(duì)此，招股書(shū)解釋道，主要系公司產(chǎn)品銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)、銷(xiāo)售單價(jià)及單位成本的變化所致。

業(yè)內(nèi)對(duì)此分析指出，蜜雪冰城的獲客邏輯之一是薄利多銷(xiāo)，所以成本稍微上漲就會(huì)影響盈利能力。由于品牌調(diào)性的緣故，蜜雪冰城很難通過(guò)服務(wù)或品牌效益溢價(jià)化解成本壓力，只能通過(guò)不斷的擴(kuò)店來(lái)提升整體業(yè)績(jī)。因?yàn)橹挥懈嗟拈T(mén)店才能帶來(lái)更多的食材和包裝材料收入，同時(shí)也才能將成本不斷攤薄。 

不止是蜜雪冰城難漲價(jià)，今年以來(lái)隨著資本熱度退去，整個(gè)茶飲行業(yè)都處在降價(jià)潮之中。為了保住市場(chǎng)份額，包括喜茶、奈雪等過(guò)去主打高端現(xiàn)制茶飲的品牌，紛紛下調(diào)產(chǎn)品零售價(jià)格，將產(chǎn)品價(jià)格區(qū)間下探至20元以下，未來(lái)產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)下探到10元以下也不是沒(méi)有可能。

如此一來(lái)，蜜雪冰城在下沉市場(chǎng)積累多年的優(yōu)勢(shì)開(kāi)始逐漸縮小。一方面中端茶飲品牌茶百道、書(shū)亦燒仙草等在三四線城市和大學(xué)周邊持續(xù)發(fā)力，不斷擠壓蜜雪冰城的市場(chǎng)空間。另一方面，喜茶推出了子品牌 “喜小茶”，品類(lèi)主要包括奶茶、果茶、咖啡、冰淇淋、純茶五大類(lèi)，售價(jià)在 6~16 元之間。而奈雪的茶則用親民的“臺(tái)蓋”吸引低端人群，高端茶飲的降維布局使得原本相對(duì)穩(wěn)定的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境變得更加復(fù)雜。

據(jù)某機(jī)構(gòu)研究數(shù)據(jù)顯示，目前僅做奶茶的企業(yè)就多達(dá) 472 家，拿到 A 輪以上融資的企業(yè)有近百家，其中不乏茶顏悅色、樂(lè)樂(lè)茶、滬上阿姨等實(shí)力強(qiáng)勁的后起之秀，面對(duì)擁擠的茶飲賽道，蜜雪冰城將面臨越來(lái)越激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

根據(jù)中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)發(fā)布的《2021 新茶飲研究報(bào)告》顯示，2018-2020 年，新式茶飲市場(chǎng)的增長(zhǎng)率均超過(guò)了 23%，但是報(bào)告預(yù)測(cè)，在未來(lái) 2-3 年增速將階段性放緩，預(yù)計(jì)增速在 10%-15% 之間。在整體增速都在放緩的大環(huán)境下，蜜雪冰城想繼續(xù)維持高速增長(zhǎng)難度很大。

為了應(yīng)對(duì)未來(lái)可能出現(xiàn)的危機(jī)，蜜雪冰城也在不斷挖掘除了茶飲以外其他賽道的潛力。2017年蜜雪冰城孵化出“幸運(yùn)咖”品牌，主打現(xiàn)磨咖啡，以最低 5 元最高 12 元一杯的平價(jià)產(chǎn)品為主，目標(biāo)是“做縣城甚至小鎮(zhèn)的平價(jià)咖啡，5 年內(nèi)復(fù)制出一個(gè)咖啡版蜜雪冰城。”

2021年，蜜雪冰城成立雪王投資公司，截止到目前除了投資廣東的茶飲品牌 “匯茶”外，還投資了“芙鹿家 ”便利店和“極拉圖”冰淇淋，以及一家炸雞品牌“雞裝箱”炸雞，重點(diǎn)主要圍繞飲品和食品。

在此次提交上市之前，蜜雪冰城正式宣布進(jìn)軍包裝飲用水市場(chǎng)，推出“雪王愛(ài)喝水”飲用水，定價(jià)2元一瓶。據(jù)統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)的包裝飲用水基本上被農(nóng)夫山泉、華潤(rùn)怡寶兩家瓜分了半壁江山，緊隨其后的是百歲山。瓶裝水市場(chǎng)雖然巨大，但是多年來(lái)市場(chǎng)格局穩(wěn)固，品牌效應(yīng)明顯，蜜雪冰城有沒(méi)有機(jī)會(huì)還需觀察。 

無(wú)論是品牌多元化，還是推出飲用水，哪些新業(yè)務(wù)可以支撐起蜜雪冰城的第二增長(zhǎng)曲線，仍需持續(xù)關(guān)注。