經過三年的沉寂，今年國內旅游市場終于迎來了強勢爆發。在國民旅游消費熱潮的推動下，交通、住宿、餐飲等相關產業均實現了顯著增長，與此同時，為客戶提供住宿、機票預訂等服務的在線旅游平臺（OTA）也迎來了強勢反彈。

11月21日，OTA龍頭攜程集團（NASDAQ：TCOM；HK：9961，下文簡稱“攜程”）公布了2023年三季報業績。財報顯示，2023Q3，攜程凈營業收入為137億元，同比增長99%，凈利潤為46億元，同比增長1793.06%。

按理來說，攜程的業績增長還算不錯，營收規模同比去年翻了將近一倍，凈利潤也相比2019年同期增長了4.6倍，似乎已走出了過去三年的陰霾。然而，財報公布后的當天，攜程在美股價大幅低開，當日收盤下跌10.61%；次日在港股價聯動下挫，最終下跌4.06%。

詭異的走勢背后，透露出資本市場對攜程未來業績增速的擔憂。

國內旅游消費降級、國際航班復蘇緩慢、同行低價競爭壓力......都為這家OTA巨頭的增長路徑帶來了不確定性。

翻開攜程的三季度財報，滿屏寫著“增長”二字。

橫向來看，今年第三季度，攜程實現凈營業收入137億元，同比去年增長99%，較2019年同期增長31%；凈利潤為46億元，相比2022年同期的2.45億元增長1793%；超過2019年同期4.6倍（8.2億元），經調整EBITDA為46億元，相比2022年同期的14億元增長229%。（注：經調整EBITDA指的是稅息折舊及攤銷前利潤）

單從今年三季度的業績表現來看，攜程已恢復至疫情之前的水平。公司在財報中將業績的增長歸結于“夏季旅游旺季的到來和被積壓的旅行需求的釋放”。

但從縱向角度來看，三季度攜程的業績似乎并沒有明顯“釋放”。財報顯示，第三季度攜程營收僅環比增長了22%，相比之下，今年第一季度和第二季度，攜程的營收同比增速分別達到124%和180%。

眾所周知，每年7-8月份的暑假是旅游旺季。排除疫情影響因素，根據過往的財務數據顯示，攜程在2015年-2019年的第三季度表現出超額收益，營收及增速普遍高于其他三個季度。盡管從絕對值看，今年第三季度公司的營收仍高于前兩個季度的數據，但其營收增速環比放緩卻是既定事實。考慮到第三季度包含了暑假及“十一”黃金周提前預定需求，這份成績單難免顯得有些“差強人意”了。

相對而言，攜程的毛利率和經調整EBITDA利潤率（下文簡稱“利潤率”）卻頗令市場“驚喜”，今年前三季度，攜程的毛利率均達到了82%左右，Q3為82.2%，而過去5年間，這一指標始終維持在77-80%之間；公司今年的利潤率也普遍高于過往年限，前三季度分別為31%、33%和34%，連續三個季度創成立以來歷史新高，相比之下，2022年同期為2%、9%、21%。

毛利率及利潤率都是衡量企業盈利能力的重要指標，其改善有多方面的影響因素，最直接的無疑是“降本增效”。財報顯示，今年第三季度，公司的營業成本為25億元，同比上升94%，環比上升23%，與營業收入的增長趨勢基本一致。

在費用方面，今年第三季度，攜程的銷售與營銷費用同比上升93%，環比上升17%，產品研發費用和一般及行政費用分別同比上升44%、22%，環比分別上升21%、8%，整體小于凈營業收入的增長速度。

“由于被壓抑的需求的強勁釋放，我們節省了大量的成本”，根據管理層在財報電話會議上的解釋可知，目前公司利潤率的改善，有相當一部分因素是源于營收的增長速度高于成本開銷速度，通俗來講，就是賺的錢比花的錢要多得多。公司管理層坦承“我認為我們今年達到的利潤率水平，有一些特殊因素影響，因為特別是今年上半年，強勁的反彈在某種程度上超出了我們自己的預期。”

然而，這份高速增長的財報背后是否隱藏水分，似乎還有待商榷。

今年9月，浙江麗水一民宿老板發視頻稱，自己民宿價格在不知情的情況下被攜程平臺從680元調整到2780元，漲價4倍。盡管后續攜程回應“系工作人員誤操作導致”，但仍難以完全消除公眾質疑，有不少網友表示，“有時候通過攜程平臺預定的酒店價格比直接到酒店前臺訂要貴得多。”

在黑貓投訴平臺上，也有客戶反映，自己在攜程上購買的機票售價比在航司官方渠道的售價貴了220元/人。此外，還有部分消費者在平臺上投訴攜程存在“大數據殺熟”、“退款手續費過高”等行為。

圖源黑貓投訴網

事實上，在價格管理方面，攜程似乎有些混亂。在客戶端，攜程給外界的印象通常是機票和酒店售價會比其他平臺高出一些。YOUNG財經搜索了12月1日從北京飛往上海的同一航班，發現攜程平臺上顯示的機票價格為610元，而美團平臺上顯示的價格為593元，確實存在一定差價。但與此同時，在黑貓投訴平臺上，也有一些酒店商家抱怨攜程平臺存在私自調低價格、與其他平臺不公平競爭的問題。

同一航班攜程與美團售價對比

商家投訴攜程私自調價

可以發現，在酒店與機票預訂上，攜程存在一定的“操作空間”，而這也是其收入的關鍵秘鑰。

財報顯示，攜程的收入主要來自住宿預定、交通票務、旅游度假和商旅管理業務，今年Q3前兩項業務占據了公司總營收的80%。

分業務來看，攜程2023Q3住宿預訂業務收入為56億元，同比上升92%，較2019年疫情前水平增長36%。其中，國內市場酒店預訂同比增長超過90%，較2019年同期高出70%；交通票務業務Q3收入同比增長105%至54億元，較19年同期提升44%。另據公司管理層透露，攜程的出境酒店和機票預訂已經恢復到疫情前水平的80%，領先整體出境市場50%的恢復速度。

旅游度假業務今年增長較快，Q3收入同比上升243%至13.28億，不過與2019年同期相比，仍縮水近20%，主要系跨境業務占比較多，復蘇不及國內需求；商旅管理業務收入則同比上升60%至5.91億，較2019年同期增長76%，目前相對穩定。

整體來看，攜程各項業務均受益于行業復蘇顯著回暖，展現出了集團在OTA領域的強大實力。

然而，如果只是著眼于短期增長，而忽略財報中隱藏的風險與問題，可能會對投資者的決策產生誤導，并對公司未來的長期發展造成限制。

首先是攜程各項業務板塊Q3的收入與前兩個季度相比都出現了明顯的放緩趨勢。例如，住宿預訂前三個季度的增速分別為140%、216%和92%；交通票務前三個季度的增速分別為150%、173%和105%。

其次是公司在出境游業務方面也面臨一些供給壓力。一方面，歐洲、美國等地區的簽證申請時間有所延長，這使得消費者在獲取簽證時面臨更大的不確定性和時間成本，從而可能影響他們的出游計劃；另一方面，目前國際航空資源尚未完全恢復，機票價格普遍高于疫情前平均水平，這也會對消費者的出行選擇產生影響。

不過攜程方面對出境游業務的恢復倒是相當自信，其管理層在財報會議上表示：“隨著簽證申請流程的改進以及航班運力的增加，我們相信明年的出境游將比今年更加強勁。”

隨著疫情防控政策調整，國民積壓的出行需求得到快速釋放，“報復性旅游”熱潮涌現，籠罩在旅游行業上方的陰霾被逐漸驅散。

然而，后疫情時代，經濟的疲弱復蘇在一定程度上影響著消費者的旅游消費決策，與此同時，數字化轉型升級潮流，也在催化著旅游產業進入全新周期。

今年是疫情放開后的第一年，出行人潮肉眼可見增長。據文化和旅游部數據中心測算，今年中秋節、國慶節假期8天，國內旅游出游人數8.26億人次，按可比口徑同比增長71.3%，按可比口徑較2019年增長4.1%；實現國內旅游收入7534.3億元，按可比口徑同比增長129.5%，按可比口徑較2019年增長1.5%。

這意味著，今年十一假期國內旅游市場已恢復至疫情前的水平。但在亮眼的數據之下，隱藏著更為豐富的消費細節：粗略估算，今年國慶假期人均消費912元，相比2019年同期人均消費為936元，說明消費出現了折價趨勢。

盡管關于“消費降級”這一話題業內仍有諸多爭議，但從其他維度觀察，當下旅游市場確實存在著某種“低價消費”的跡象。

今年智聯招聘發布的《2023年職場人消費趨勢報告》顯示，疫情防控放開后，職場人旅行意愿強烈，但限于時間或資金，周邊游、露營已成為他們最主要的選項。同程研究院發布的《中國旅行消費趨勢洞察白皮書(2023年版)》也顯示，人們越來越偏愛選擇低成本、小眾、有地域特色的旅行。

而疫情期間出圈的低價套餐產品依舊是各大OTA平臺爭奪客戶流量的重要手段。今年雙十一，飛豬推出一系列超低價優惠套餐，如66特價機票、全日空往返次卡、精品酒店民宿通兌等爆款產品，覆蓋機票、住宿、郵輪、出境游等多個旅游細分領域；同程旅行開啟了“酒店晚晚不過百”專題活動；攜程也于11月1日通過BOSS直播間帶貨的形式為雙十一預熱，推出了多家奢華酒店大額折扣、曼谷飛蘇梅島免費機票等多重優惠。

當然，僅僅依賴低價促銷并不利于企業的長期發展，因此，在利用價格刺激和內容營銷等方式激活國內需求的同時，攜程也將戰略重心放在了利潤更高的國際業務上。

在出境游方面，攜程主要通過Trip.com、Skyscanner等平臺拓展國際業務；同時持續加強海外酒店、航司、用車等供給，進一步完善全球商旅供應鏈資源。入境游方面，攜程發起了“入境游振興項目”，通過品牌建設、整合營銷、內容種草、產品等四位一體，助推入境游發展；同時聯合螞蟻集團、中旅旅行等企業發出入境游協作聯盟倡議，從門戶、支付、翻譯等維度入手，推動入境游全鏈路便利化。

全球化是攜程的重要業務支柱，而AI創新則是其長期戰略核心。攜程集團聯合創始人、董事局主席梁建章認為：“旅行的獨特之處在于，它本質上是以人為中心的體驗，是一種不容易飽和的高層次需求。而疫情加速了旅游業的數字化進程，AI技術的發展也改變了消費者的期望。”

為了匹配消費者不同的旅游需求，今年7月攜程推出了旅游垂直大模型“攜程問道”。據悉，該大模型可支持自然語言交互，基于約200億旅行數據，20億行程數據，輔助用戶進行旅行目的地、酒店、景點預定以及行程規劃決策。

除了大模型之外，今年年初，攜程還推出了AI旅行助手“TripGenie”，大幅提升了經營效率，使公司的訂單轉化率實現了翻倍提升。據官方透露，截至目前，在全球OTA平臺上，攜程機票預訂同比幾乎翻了一番，比2019年水平高出80%；總體酒店預訂也創下了新的紀錄，是2019年水平的兩倍以上。

與之相應的，這幾年攜程的研發費用也大幅增加——今年前三季度，攜程的產品開發費用高達92億，相較于去年同期增長48%。

不可否認，與其他OTA對手相比，攜程在AIGC上已建立明顯的先發優勢；然而，縱觀整個旅游行業，攜程的大模型布局并非獨家。

今年5月，由飛豬創始人兼前總裁李少華創立的視旅科技發布了旅游行業領域首個大模型Vtrip-GPT，而騰訊云的行業大模型也早已應用于文旅行業，這兩種模型都能為客戶制定詳盡的旅游攻略和行程規劃，同時提供交通、酒店、景點等價格參考與購買鏈接，真正實現吃、住、行、游、購、娛一站式服務。

相對于攜程的“私域流量”，視旅科技的Vtrip-GPT和騰訊云的行業大模型可以對接多個OTA平臺，為客戶提供更廣泛的選擇和更全面的服務。從這一角度看，AIGC時代，攜程似乎將需要面對更多的流量分發威脅與競爭壓力。