本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

出品｜公司研究室

文｜王彥強(qiáng)

科大訊飛（002230.SZ) AI的“故事”還能講多久？

繼2022年歸母凈利潤大降六成之后，科大訊飛2023年上半年業(yè)績繼續(xù)承壓。

據(jù)中報(bào)顯示，2023年1-6月，科大訊飛實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入78.42億元，同比下滑2.26%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.74億元，同比下滑73.54%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤虧損3.04億元，同比下滑208.99%。

對此，科大訊飛表示，公司應(yīng)對美國極限施壓，在核心技術(shù)自主可控和產(chǎn)業(yè)鏈可控等方面堅(jiān)定投入的同時(shí)，積極搶抓通用人工智能的歷史新機(jī)遇，加大通用人工智能認(rèn)知大模型的戰(zhàn)略投入。

而就在中報(bào)披露后不久，該公司發(fā)布了實(shí)控人減持的公告，公告稱，2021年7月，為鞏固公司控制權(quán)，滿足公司業(yè)務(wù)快速發(fā)展帶來的營運(yùn)資金需求，增強(qiáng)公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力，劉慶峰董事長通過質(zhì)押融資等方式借款籌集資金23.5億元，用于認(rèn)購公司非公開發(fā)行股份，上述債務(wù)已到期。為此，劉慶峰董事長需要減持股份用于償還上述借款本金。

但公司研究室注意到，劉慶峰本次的減持價(jià)格與兩年前認(rèn)購的非公開發(fā)行價(jià)格相比增加了76.21%，減持凈賺約10.16億元。

截止2023年8月18日收盤，科大訊飛報(bào)收于56.68元/股，市值為1313億元，滾動(dòng)市盈率為368倍。

科大訊飛近一年股價(jià)走勢（元/股）

數(shù)據(jù)來源：Wind

應(yīng)收賬款持續(xù)增加 銷售凈利率下滑

科大訊飛是一家專業(yè)從事智能語音及語言技術(shù)研究、軟件及芯片產(chǎn)品開發(fā)、語音信息服務(wù)及電子政務(wù)系統(tǒng)集成的國家級(jí)骨干軟件企業(yè)。

2018年—2022年，科大訊飛分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入79.17億元、100.79億元、130.25億元、183.14億元、188.20億元，同比增長45.41%、27.30%、29.23%、40.61%、2.77%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.42億元、8.19億元、13.64億元、15.56億元、5.61億元，同比增長24.71%、51.12%、66.48%、14.13%、-63.94%。

從以上數(shù)據(jù)來看，科大訊飛近5年的營收一直在穩(wěn)步增長，盡管2022年增速有所下滑，但仍然實(shí)現(xiàn)正增長，而歸母凈利潤增速在2020年達(dá)到新高后，持續(xù)下滑，2022年大降63.94%。

對于2022年凈利潤的大幅下挫，該公司在年報(bào)中表示，一方面由于社會(huì)經(jīng)濟(jì)的特殊環(huán)境，較大程度上延緩了公司相關(guān)項(xiàng)目進(jìn)度，尤其第四季度超過20個(gè)項(xiàng)目、超過30億元合同延期。另一方面，公司在2019年被列入美國實(shí)體清單后，2022年10月7日被再次極限施壓，從供應(yīng)鏈到相關(guān)的合同簽署需要調(diào)整的過程，也影響了當(dāng)期訂單簽訂的節(jié)奏。

雖然外部的環(huán)境對科大訊飛造成一定的影響，但公司研究室注意到，該公司近年來的銷售凈利率一直偏低。

2018年—2022年，科大訊飛的銷售凈利率分別為7.81%、9.36%、11.07%、8.80%、2.65%。除2020年超過10%以外，其余年份的銷售凈利率都在10%以下，2022年更是降至2.65%。

近5年科大訊飛的銷售凈利率情況（億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind

而與較低的銷售凈利率相對應(yīng)的則是不斷攀升的應(yīng)收賬款。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年—2022年，科大訊飛的應(yīng)收賬款分別為33.89億元、50.87億元、54.68億元、74.86億元、98.70億元，以2022年來看，科大訊飛的應(yīng)收賬款占營收的比重達(dá)52.44%。

近5年科大訊飛的應(yīng)收賬款情況（億元）

數(shù)據(jù)來源：Wind

此外，公司研究室注意到，科大訊飛的凈資產(chǎn)收益率也一直不高。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年—2022年，科大訊飛的凈資產(chǎn)收益率（攤薄）分別為6.80%、7.17%、10.77%、9.28%、3.42%。顯著低于股神巴菲特推薦的15%目標(biāo)線。

近5年科大訊飛的凈資產(chǎn)收益率情況（%）

數(shù)據(jù)來源：Wind

政府補(bǔ)助高企 研發(fā)投入資本化率偏高

自科大訊飛成立以來，政府補(bǔ)助在其利潤構(gòu)成中所占比重一直不低。

從近5年數(shù)據(jù)來看，2018年—2022年，科大訊飛計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額分別為2.76億元、4.12億元、4.26億元、4.39億元、4.73億元，分別占當(dāng)期歸母凈利潤的比重為50.92%、50.31%、31.23%、28.21%、84.31%。

從以上數(shù)據(jù)來看，2018年科大訊飛的政府補(bǔ)助占當(dāng)期利潤的50.92%，但隨著歸母凈利潤的不斷增長，政府補(bǔ)助的占比也在不斷下滑，但在2022年歸母凈利潤大降63.94%后，占比升至84.31%。

另外，對于一家高科技企業(yè)而言，研發(fā)投入一直是市場重點(diǎn)關(guān)注的重要指標(biāo)，從某種程度上，它決定了企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿Α６邪l(fā)資本化率指標(biāo)也成為觀察企業(yè)利潤成色的重要窗口。

年報(bào)顯示，2018年—2022年，科大訊飛的研發(fā)投入不斷增長，分別為17.73億元、21.43億元、24.16億元、29.36億元、33.55億元。

不過，同期，該公司的研發(fā)投入資本化率分別為47.02%、48.52%、42.74%、38.49%、42.10%，顯著高于科技公司30%左右的研發(fā)資本化率。

一般來說，研發(fā)投入如果費(fèi)用化，在核算凈利潤時(shí)，就需要扣除研發(fā)費(fèi)用。而如果研發(fā)費(fèi)用資本化，不僅不影響利潤，還會(huì)使總資產(chǎn)增加。

從以上數(shù)據(jù)來看，科大訊飛的研發(fā)投入資本化率近年來雖然有多降低，但在2022年歸母凈利潤下滑后，又有明顯增高。

扣非凈利潤虧損3.04億元，對標(biāo)Chat GPT能否如愿？

據(jù)中報(bào)顯示，2023年1-6月，科大訊飛實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入78.42億元，同比下滑2.26%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.74億元，同比下滑73.54%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤虧損3.04億元，同比下滑208.99%。銷售凈利率為0.19%，凈資產(chǎn)收益率（攤薄）為0.45%。應(yīng)收賬款高達(dá)108.75億元，是營收的1.39倍。

值得一提的是，此次扣非凈利潤虧損3.04億元，屬于科大訊飛上市以來首次。而在非經(jīng)常性損益中，持有可供出售的金融資產(chǎn)取得的投資收益為2.21億元，主要是出售持有的寒武紀(jì)（688256.SH）和三人行（605168.SH）股份所得；政府補(bǔ)助為2.21億元。

面對中報(bào)業(yè)績的大幅下滑，科大訊飛在半年報(bào)中強(qiáng)調(diào)，公司自今年5月6日、6月9日先后發(fā)布星火認(rèn)知大模型V1.0版本和V1.5版本后，公司C端硬件GMV創(chuàng)歷史新高，同比翻倍增長。以學(xué)習(xí)機(jī)為例，5月、6月，大模型加持后學(xué)習(xí)機(jī)GMV分別同比增長136%和217%。訊飛AI硬件（AI學(xué)習(xí)、AI辦公、AI健康）在“618”期間銷售額同比增長125%。

與此同時(shí)，科大訊飛提出，10月24日星火大模型將實(shí)現(xiàn)對標(biāo)Chat GPT的目標(biāo)。

但在投資者互動(dòng)平臺(tái)中，有投資者表示，GPT5發(fā)布在即，國內(nèi)充其量才接近GPT3水平，而星火大模型10月末才可能對標(biāo)GPT3.5。同時(shí)，投資者發(fā)出靈魂疑問，什么時(shí)候才能超越GPT4？

對此，科大訊飛并未直面問題，表示會(huì)一步一個(gè)腳印，扎實(shí)推進(jìn)升級(jí)迭代里程碑計(jì)劃。

而在此前，有機(jī)構(gòu)問到“訊飛星火大模型預(yù)計(jì)何時(shí)能夠正式開放商用”。科大訊飛方面僅表示“全面開放商用時(shí)間可期，有信心成為第一批的廠商”。

據(jù)公司研究室了解，目前，訊飛星火不論是官網(wǎng)、App或是小程序，仍需要提供個(gè)人信息及公司信息才可以審核使用，尚未完全對公眾開放。在應(yīng)用寶的下載量僅為6150次，在軟件商店的下載量也僅8.8萬次。

縱觀科大訊飛的業(yè)務(wù)布局，既涵蓋智慧城市、智慧醫(yī)療等傳統(tǒng)項(xiàng)目，亦涉及元宇宙、自動(dòng)駕駛等這些年的新晉風(fēng)口，整體調(diào)性上與活在風(fēng)口里的AI概念股別無二致。

人工智能向來是一條燒錢又燒腦的賽道，這對于本身盈利能力就欠佳的科大訊飛而言，其實(shí)仍存在諸多不確定性。

董事長套現(xiàn)還債 增發(fā)價(jià)不足套現(xiàn)均價(jià)六成

就在科大訊飛發(fā)布中報(bào)后不久，該公司隨即披露了公司實(shí)控人的減持公告。

根據(jù)8月14日公告，科大訊飛董事長劉慶峰通過大宗交易方式共出售3996萬股，涉及金額23.5億元，持股比例則由7.27%減至5.54%。

科大訊飛表示，劉慶峰減持是因?yàn)?021年增持籌資借款的23.5億元債務(wù)到期需要償還借款本金。

據(jù)了解，由于科大訊飛在發(fā)展過程中，經(jīng)歷較多輪融資，導(dǎo)致作為公司實(shí)控人的劉慶峰個(gè)人持股比例較低。2021年初，劉慶峰直接與間接持有公司股權(quán)的比例合計(jì)僅為6.71%，低于單一最大股東中國移動(dòng)（600941.SZ）的持股比例11.60%。

為了穩(wěn)定公司控制權(quán)，科大訊飛創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)成員將表決權(quán)、提案權(quán)及提名權(quán)等權(quán)利委托給劉慶峰，使得其投票權(quán)比例達(dá)到12.43% ，略高于中國移動(dòng)0.83%；

同時(shí)與股東中科大資產(chǎn)經(jīng)營有限責(zé)任公司（簡稱“科大控股” ）簽署《一致行動(dòng)協(xié)議》，使得實(shí)際控制人擁有表決權(quán)的股權(quán)比例合計(jì)達(dá)到16.17% 。

然而，劉慶峰與科大控股一致行動(dòng)這一做法，在 2020年底面臨可能的政策變數(shù)，國務(wù)院辦公廳《關(guān)于高等學(xué)校所屬企業(yè)體制改革的指導(dǎo)意見》要求高校“逐步實(shí)現(xiàn)高校與下屬公司剝離”。

考慮到《一致行動(dòng)協(xié)議》的存續(xù)面臨較大的不確認(rèn)性，進(jìn)而影響到公司控制權(quán)穩(wěn)定，同時(shí)也為滿足公司業(yè)務(wù)快速發(fā)展帶來的營運(yùn)資金需求，提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力，2021年科大訊飛啟動(dòng)增發(fā)，由實(shí)際控制人認(rèn)購公司非公開發(fā)行股票。

當(dāng)時(shí)，確定的發(fā)行價(jià)格為33.38元/股，發(fā)行數(shù)量為7639.3萬股，募集資金總額約為25.5億元。發(fā)行對象為劉慶峰及言知科技，其中劉慶峰認(rèn)購7040.14萬股股份，認(rèn)購金額約為23.5億元；言知科技認(rèn)購股份數(shù)量為599.16萬股，認(rèn)購金額約為2億元。

依據(jù)8月14日公告，本次劉慶峰通過大宗交易方式共出售3996萬股，占2021年認(rèn)購股份數(shù)量的56.76%，減持均價(jià)為58.82元/股，較2021年增發(fā)價(jià)增長76.21%，同樣的3996萬股，此次減持凈約賺10.16億元。