出品/公司研究室

文/雪巖

監管層對部分銀行的的“敲打”終于見效！

8月12日早盤，國債市場全線大跌，30年期國債期貨一度殺跌1%，10年期國債期貨一度殺跌近0.5%。銀行間利率債收益率全線走高，2年期、3年期、5年期、7年期國債收益率均上行至少4bp，30年期收益率上行3bp。

截當日收盤，30年期國債期貨下跌1.11%，10年期國債期貨下跌0.59%。

這已是國債期貨連續第三個交易日跳空下跌，不少參與國債炒作的投資者都心有疑慮，國債數年的牛市是否就此終結？

4家江蘇農商行被“敲打”，國債期貨連續3天跳空下跌

國債期貨出現連續跳水，導火索就是監管機構對江蘇4家農商行的“敲打”。

據廣發證券測算數據顯示，截至 8 月 6 日，目前市場存量國債規模為 31.81 萬億元，等比例推算四大行合計持有約 6.99 萬億元，其中非持有到期國債投資規模約 1.4 萬億元。

今年3月以來，央行開始逐漸關注到長端利率的過快下行，并且多次提示長端風險，7月份就曾從國有大行借國債賣出。

據業內知情人士透露，8 月 5 日 -6 日，央行指導國有大行累計賣出 600 多億元國債，其中 7-10Y 國債新券為主要賣出品種，兩日分別達到 167.98 億元和 502.19 億元。這兩天，農商行累計接手了 321.6 億元，證券公司接手了 159.67 億元，基金購入了 124.55 億元，成為助推債市繼續走強的多頭主力。

換句話說，央行借道國有大行賣出的債券，被農商行、券商、基金等接走了。這么一來，央行維持長債市場的走穩目的就很難達到。

既然有人不識“眼色”，那么，監管機構只有直接讓對方看看“顏色”。

8月7日，中國銀行間市場交易商協會發布公告稱，常熟農村商業銀行、江南農村商業銀行、昆山農村商業銀行、蘇州農村商業銀行等4家農商行涉嫌在國債二級市場交易中操縱市場價格、利益輸送，因此，對這四家銀行啟動自律審查。

據悉，這些城商行中，有機構將銀行席位借給個人使用，其中或涉嫌利益輸送。這種事，一旦查實，那是相當嚴重的，搞不好可以直接抓人。

消息一公告，國債期貨應聲下跌。

常熟銀行對此回應稱，該行國債交易可能較為頻繁或交易量較大引起交易商協會注意，但不意味著常熟銀行在業務上存在違規操作。常熟銀行的主責主業并非國債買賣，上述自律調查對銀行基本面的經營影響不大。

蘇農銀行證券事務代表處工作人員則回應說，包括蘇農商行在內的蘇南幾家銀行買入四大行賣出債券的數量較大，引發市場關注。目前蘇農商行內部已經啟動調查，后續有相關事項將進行公告。

先是讓你自查，再不自律，那就外部進駐調查……這一幕，似曾相識，對于債市多頭機構而言，這時候，誰還敢頂風而上？

監管手段升級，市場樂觀看多情緒遭遇當頭棒喝

從今年 4 月以來，債市至今出現的三次明顯回調中，均和央行推動國債二級市場交易有關。但是，直到這次對江蘇4家農商行“敲打”之前，市場對債市牛市預期非常樂觀。

對此，某城商行債券交易人士強調，除去老生常談的資產荒，年初至今這輪債牛的核心邏輯其實是信貸有效需求不足，同時市場流動性過剩。

" 央行雖然三令五申，不過，真實效果或許不大 。"多位業內資深人士向媒體表示。

“從當前背景來看，10年期國債收益率存在達到2.10%的可能。”西部一家證券首席經濟學家團隊在近期一篇研究報告中指出。

“整數點位在心理上會有一些暗示作用，不排除監管會進一步提示風險，但是我們認為跌破2%大有可能。”一家債券私募負責人說。

這次“敲打”之前，市場看多的一致預期還是很強。

不少人認為，價格是由邊際力量推動的，而不是農商行或公募基金單方面推動的，同時窗口指導不可能全面一刀切，在資金充裕，基本面偏弱的背景下，指導的影響會逐步遞減，要達成效果，手段要升級才行。

這一回，監管層的手段果然升級了。

除4家江蘇農商行被啟動自律審查外，興業研究公眾號發布的文章中稱，市場傳言江蘇省聯社通知江蘇農商行禁止國債交易，部分券商自營、資管也受到指導。

而中國人民銀行江蘇省分行要求轄內農商行關注長債持倉風險，在國有大行賣出長債期間，不要大規模增加債券倉位，控制好持倉風險。

至于公募基金，有消息稱，監管部門事實上已叫停了部分新債基的發行。

央媽在擔心什么，國債市場長牛是否結束？

債市走牛，自然有其走牛的原因。

不過，也有市場研究者認為，當全市場只有一種投資者，而且這種投資者只會做一件事的時候，這本身就是一種風險，市場的脆弱性被無限放大。牛市的時候，為盡快配置資產可能會不計成本買入，容易讓市場漲得更高，反過來，如果遇到市場下跌的時候，就會不計成本賣出，讓市場下跌更快。

業內人士坦言，央行其實是擔心美國硅谷銀行的慘劇在國內上演。

這家銀行出事前，資產端策略失誤，貸款占比低僅35%，證券投資占比高，美債（長債居多）+MBS占比高達57%，且期限錯配嚴重；結果，美聯儲連續加息，隱患爆發，流動性出現危機，最終導致破產。

去年以來，在“大行放貸、小行買債”背景下，中小行對債券市場參與度明顯上升，債券投資占比、債券投資盈利占比均抬升。今年債券市場面臨資產荒+策略荒，農商行普遍采取利率債拉久期策略，在30年國債上的參與度顯著提高。

國內中小銀行似曾相識的操作與監管要求相悖，央行頻繁向市場喊話關注長債風險，目的就是推動中小銀行業務回歸本源、弱化債券投資。

對于此次對債市多頭的“敲打”，華泰證券認為，央行的本意也未必是大幅抬高利率水平，更多應該是避免形成單邊預期并不斷強化，基本面預期的改善才是根本。

瑞銀全球財富管理亞洲資產配置負責人表示，貨幣寬松政策對中國債券市場的預期支持，可能會因政府債券發行量的增加而得到一定程度的抵消。中國30年期國債收益率目前約為2.37%，而一年前為3%。從長期來看，如果經濟確實繼續復蘇并且通脹開始回升，可能會看到收益率走高至2.5%。

民生證券則認為，債市仍未出現趨勢性逆轉，更多是階段性深度回調。當前交易盤情緒較為謹慎，一方面，上周資金面有所收斂；另一方面，跨月后政府債供給未見大規模放量，8月下旬或將迎來政府債供給放量，也將形成一定擾動。月內或不一定迎來降準，也是為后續政策留有空間，相應的，10年期、30年期國債利率上行頂點按2.3%、2.5%來判斷，而階段性情緒點位按10年期國債2.25%來觀察。