本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品/公司研究室酒業(yè)組

文/淮上月

啤酒巨頭華潤雪花，在布局國內白酒賽道時，做過多種嘗試，比如2018年曾耗資51.6億參股山西汾酒（600809.SH）。

不過，對于習慣按照自己意圖去進行市場布局與品牌塑造的華潤雪花來說，做那種沒有多少話語權的二股東，顯然不是他們的追求。于是，人們看到了這家巨頭的一系列新動作。

比如，以13億元收購山東景芝酒業(yè)40%股權，并列第一大股東；以非公開受讓方式拿下金種子酒（600199.SH）49%股權，成為有很強話語權的第二大股東；以123億元收購金沙酒業(yè)55.19%的股權，促成中國白酒行業(yè)最大并購，當上第一大股東。

其中，金種子酒因為是上市公司，其業(yè)績相對透明，股價表現也最引人關注。

令人遺憾的是，華潤進入1年多來，并沒有給曾經的“徽酒四杰”之一，帶來立竿見影的變化，金種子酒2023年若繼續(xù)虧損，可能被強制退市。

01、扭虧心切，金種子酒年末賣地進賬4250萬

財報顯示，截至2023年3季度末，金種子酒業(yè)績依然虧損，每股收益-0.053元，歸屬凈利潤-3486萬元。

此前，這家白酒公司2021、2022年報連續(xù)2年虧損，如果2023年不能扭虧為盈，那么，就可能因為連續(xù)3年虧損被強制退市。

這種情況，無論是原有大股東阜陽投發(fā)，還是新進二股東華潤戰(zhàn)投，都不愿意看到。于是，進入12月后，金種子酒開始“賣地”，增厚業(yè)績。

12月13日，中水致遠評估公司發(fā)布的一份資產評估公告稱：在評估基準日2023年9月30日，安徽金種子酒業(yè)股份有限公司擬轉讓三宗土地使用權評估價值（含增值稅）為4250.01萬元。評估結論使用有效期為一年，即自2023年9月30日至2024年9月29日期間有效。

此前，金種子酒公告，擬將其所持有的9.8萬平方米的國有建設用地使用權以4250.10萬元轉讓給控股股東安徽金種子集團有限公司。

金種子酒表示，為解決房、地產權分離等歷史遺留問題，明晰產權歸屬，減少關聯交易，提高上市公司整體運營質量，擬將上述土地使用權轉讓給金種子集團。同時，不會對公司損益及資產狀況產生重大影響。

無論金種子酒如何解釋，在普通投資者眼里，這家公司年末突擊賣地，就是在為業(yè)績扭虧為盈提前做準備。

業(yè)內人士認為，前三季度，金種子酒虧損不到4000萬，只要四季度業(yè)績不出現大的意外，有了這筆4250萬的賣地收入，公司2023年度扭虧為盈應該不成問題。

02、前三季度虧損3486萬，華潤品牌重塑戰(zhàn)略尚待考驗

雖然只是持股49%的第二大股東，但華潤系實際上已主導了金種子酒白酒銷售。

公開信息顯示，金種子酒的核心管理層，除了董事長謝金明，負責生化制藥的副總經理徐三能，以及部分負責生產車間釀造技術的管理人員，目前負責公司日常事務的總經理何秀俠，以及整個銷售系統高管，幾乎全是華潤雪花系人員。

與入主金沙酒業(yè)以后的動作類似，華潤系進入金種子酒后，依托華潤雪花的渠道系統，也開始對這家徽酒的產品矩陣與營銷組織，進行大規(guī)模的改造與重塑。

按照金種子酒總經理何秀俠在三季報業(yè)績說明會上的說法，公司的戰(zhàn)略是“做強底盤，做大馥合香，提質增效，再創(chuàng)新輝煌”。通過底盤產品的覆蓋提升實現短期增長，為次高端馥合香的培養(yǎng)爭取時間，目前支持戰(zhàn)略落地的各項業(yè)務按計劃推動。

金種子酒財務總監(jiān)金昊也表示，公司發(fā)展戰(zhàn)略明確，組織重塑及薪酬套改已經完成，激勵績效考核制度完全適應市場化需求。

不過，這種重塑不可能一蹴而就。

金沙酒業(yè)在華潤入主后，上半年營收近乎腰斬；華潤在金種子酒業(yè)務上的整合，成效也尚不明顯。

財報顯示，前三季度，金種子酒實現營收10.73億元， 實現歸母凈利潤-0.35 億元，虧損收窄。單三季度，公司實現營收3.05億元，同比+43.3%；實現歸母凈利潤0.03億元，同比扭虧。

值得注意的是，金種子酒的根據地在本省市場，這里，有包括古井貢酒在內的四家上市酒企，競爭激烈。此外，茅五瀘洋這種外來品牌下沉，也對其市場份額構成影響。

以三季報為例，口子窖的省內收入占全部收入80%以上，迎駕貢酒的省內收入大概占到65%左右，金種子酒的省內收入大概占到全部收入的77%。

03、毛利率偏低上半年僅40%，在20家白酒上市公司中倒數第一

對于金種子酒而言，整體利潤扭虧為盈，尚可通過突擊賣地補救，但是產品毛利率低，卻絕非短時間內就可以實現。

財報數據顯示，金種子酒的毛利率本來就不高，近年更是出現下滑。2019年，其白酒毛利率還有57.3%，到2022年就下跌到38.81%，在全部20家白酒上市公司中倒數第一。2023年上半年，金種子酒的白酒毛利率也不過40%。

財報顯示，2023單三季度，金種子酒高端酒/中端酒/低端酒分別實現收入0.15/0.54/1.35億元，環(huán)比+78.30%/-15.12%/-5.39%，分別占酒類業(yè)務比重 7.16%/26.69%/66.15%。

由此可見，金種子酒低檔酒收入，目前依舊為大頭，其頭號種子聚焦動銷，當前仍在積極培育；中檔酒占酒類收入26.7%，環(huán)比有所下降，有券商研報指出是馥合香系列Q2首輪鋪貨后，Q3進入市場培育期，新品提貨平緩，疊加供應鏈問題影響部分商品供貨所致；高端酒收入占酒類收入7.2%，馥20換新升級后動銷逐步起量，雖然收入環(huán)比大增，但體量較小，對公司整體利潤影響不大。

顯然，中高端酒占比偏低，嚴重影響了金種子酒白酒的整體毛利率。按照公司董事長謝金明的說法，未來隨著馥合香產品推廣銷售增長，毛利率不高會得到改變。

不過，投資者是否有足夠的耐心等待就很難說了。截至2023年12月15日收盤，金種子酒A股股價收報18.79元/股，今年以來跌幅29.68%。