本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

日前，迪嘉藥業對創業板IPO首輪問詢進行了回復，內容涉及產品市場空間、關聯交易、大額分紅等17項問題。

關聯交易是監管關注的焦點，迪嘉藥業第一大客戶同時為公司控股股東迪沙集團，三年半兩者關聯交易額為1.54億。

此外，迪嘉藥業在半年內兩度分紅總計2.2億，而其目的竟然是為了一筆1.6億元的突擊增資。

迪沙集團通過獲得迪嘉藥業的分紅后，將資金借給16名自然人股東，這16名自然人股東再用借款對迪嘉藥業增資。

迪嘉藥業的這種行為頗令投資者不解。

01、主要原料藥2022年收入下滑

迪嘉藥業成立于2013年，是一家原料藥和醫藥中間體的研產銷公司，主要原料藥產品包括洛索洛芬鈉、替米沙坦、非布司他、苯磺酸左氨氯地平等。

在化學藥品產業鏈中，迪嘉藥業處于中游，其上游是生產基礎化合物的基礎化工公司，其下游是化學藥品制劑生產公司。

2020年至2022年，迪嘉藥業收入分別為3.07億、3.74億、5.15億，年復合增長率29.52%。

2023年上半年，迪嘉藥業收入2.64億。其中，原料藥收入1.93億，占比74.0%；醫藥中間體收入6689.7萬，占比25.6%。

原料藥品類中，洛索洛芬鈉是迪嘉藥業收入占比最高的原料藥，其下游洛索洛芬鈉制劑被劃分為“非甾體類抗炎和抗風濕藥”，用于緩和肩周炎、關節炎等癥狀。2022年，國內非甾體抗炎藥和抗風濕藥制劑銷售額109.19億，其中洛索洛芬鈉制劑銷售額16.66億，市占率15.26%。

迪嘉藥業的洛索洛芬鈉產品主要客戶包括九典制藥、第一三共、迪沙集團等。其中，九典制藥在洛索洛芬鈉制劑的市占率為63.18%。

2020年至2023年上半年，洛索洛芬鈉收入分別為4856.7萬、8307.11萬、7640.05萬、4046.51萬，占比分別為16.05%、22.61%、14.92%、15.51%。

2021年1月，洛索洛芬鈉下游制劑進入第四批全國藥品集中采購目錄，迪嘉藥業的下游客戶迪沙集團、九典制藥進入集采名單。2021年，迪嘉藥業洛索洛芬鈉收入增長便主要是九典制藥和迪沙集團的貢獻。

然而，2022年，洛索洛芬鈉收入同比下滑8.03%。對于下滑的理由，迪嘉藥業在招股書及回復函中均未提及。

02、控股股東同時為第一大客戶

關聯交易是監管關注的一個重點問題。截至當前，迪沙集團持有迪嘉藥業47.16%的股份，是后者的控股股東。實際控制人王德軍、王琳嘉父女合計控制迪嘉藥業89.06%表決權。

2020年至2023年上半年，迪嘉藥業來自迪沙集團收入分別為3636.62萬、4170.72萬、4859.59萬、2778.94萬，占當期收入比例分別為11.83%、11.16%、9.43%、10.54%，迪沙集團分別為迪嘉藥業第二、第一、第一、第一大客戶。

深交所要求迪嘉藥業說明關聯交易價格的公允性，是否存在通過關聯交易調節公司收入利潤或成本費用、對公司利益輸送的情形。

根據回復函，以原料藥洛索洛芬鈉為例，2020年至2023年上半年，對迪沙集團的銷售均價分別為149.93萬元/噸、155.16萬元/噸、158.65萬元/噸、162.83萬元/噸，均要高于對非關聯客戶的銷售均價。

對于這種差異，迪嘉藥業解釋稱，因國際市場競爭較為激烈，公司采取低價策略獲取境外市場份額，外銷價格較內銷價格低，導致非關聯方客戶整體銷售價格偏低。

迪嘉藥業進一步表示，與迪沙集團為產業鏈上下游關系，雙方之間主要購銷業務具備商業合理性。報告期各期，公司對迪沙集團關聯銷售金額占當期營業收入比重整體呈現下降趨勢。

向控股股東高價賣產品不存在侵占公司利益的情況，但反過來，這是否涉嫌做高公司收入，同樣值得注意。

03、“透支性”分紅2.2億元

近期，A股部分IPO公司一邊分紅、一邊向銀行舉債，隨后便上市募資的行為頗讓投資者感到不滿。遺憾的是，迪嘉藥業同樣存在這樣的行為。

2020年至2022年，迪嘉藥業歸母凈利潤分別為0.58億、0.70億、1.15億。而2021年8月和2022年1月，迪嘉藥業分別進行現金分紅0.2億和2億。

這意味著，迪嘉藥業在不知道2022年經營情況的情況下，便把2020年和2021年的凈利潤全部分光了。

2021年末，迪嘉藥業貨幣資金為0.31億，公司也沒有長短期債務。但由于2022年1月的2億元分紅，導致迪嘉藥業流動性略有緊張。

2022年4月、11月、12月，迪嘉藥業分別與3家銀行簽訂流動資金借款合同，借款金額分別為2000萬、1800萬、1500萬，主要來自保證借款、質押等。2022年末，迪嘉藥業短期借款增長至0.63億，而公司貨幣資金僅為0.45億，短期現金流存在一定壓力。

本次IPO，迪嘉藥業擬募資6.31億，其中1億元用于補充流動資金，0.50億元用于償還銀行貸款。

迪嘉藥業在2022年向銀行借款存在短期負債的情況下，不優先用凈利潤償還借款，卻要從市場募資，這樣的行為是否可取？

04、1.6億借款在迪沙集團體內循環

迪嘉藥業在半年內連續進行兩次分紅，這樣做是為了什么？從迪嘉藥業的回復函中得知，與2022年10月的突擊增資有關。

在增資前，迪嘉藥業只有2名法人股東，其中迪沙集團持股85%，迪沙集團山東營銷公司持股15%。迪嘉藥業稱公司股權結構單一。

2022年10月，迪嘉藥業決議通過新增注冊資本16000萬元，由實控人王德軍、王琳嘉以及多月英等其余14名自然人以貨幣形式出資，增資價格為1元/股。

需要注意的是，王德軍、王琳嘉等16名自然人均為迪嘉藥業控股股東迪沙集團股東。除王德軍、王琳嘉外，其余14名自然人如多月英、王培強、張華陽等人，還是迪嘉藥業員工，在公司擔任副總經理或在行政部、銷售部等任職。

增資完成后，王德軍、王琳嘉對迪嘉藥業的直接持股比例從0%、0%增加至24.60%、8.89%。迪沙集團、迪沙集團山東營銷公司對迪嘉藥業的控制權比例從85.00%、15.00%下滑至47.22%、8.33%。

然而，因個人資金有限，短期內籌措資金困難，為緩解股東資金壓力，于是迪嘉藥業向迪沙集團分紅，迪沙集團拿到分紅后，16名自然人股東向迪沙集團借款增資。

2022年11月，王德軍、王琳嘉等16名自然人按照持股比例分別從迪沙集團借款1.6億，完成了對迪嘉藥業1.6億增資。

隨后，為了避免迪沙集團借款一次性繳納大額個人所得稅問題，2022年12月，迪沙集團分紅1.6億給迪沙投資，迪沙投資對菲密亞進行1.6億增資，16名自然人從菲密亞借款償還了迪沙集團借款。這16名自然人的借款便從迪沙集團轉移給了菲密亞。

截至2023年7月，迪沙投資分配股利1250萬元，扣除個人所得稅后1000萬元用于歸還股東向菲密亞的借款。16名自然人向菲密亞的1.6億借款，僅償還 1000 萬本金，還剩1.5億本金，計劃于2024年至2028年分5次還清。

此外，2022年12月，迪嘉藥業增資50萬股，本次增資股東為員工持股平臺新迪雅，增資價格為3元/股。

在上市前，迪嘉藥業實控人及部分公司管理層以1元/股的價格低價入股，且出資資金是通過向關聯公司貸款所取得。迪嘉藥業通過分紅為實控人及高管提供資金，過去幾年迪嘉藥業的利潤實則在體內空轉。

監管也對迪嘉藥業是否存在代持問題進行了問詢，對此，迪嘉藥業及其保薦機構予以否認。