本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品｜公司研究室地產組

文｜未濟

王健林還是沒能移走壓在肩上的一座山。

4月25日，港交所顯示，珠海萬達商業管理集團股份有限公司招股書狀態更新為失效，這已經是萬達商管遞交的第三份招股書。

原本市場傳聞稱，萬達商管可能在2023年二季度完成上市，但隨著外界對萬達商管業績造假的質疑，以及萬達地產債展期的消息傳出，萬達商管究竟能不能上市、何時能上市都充滿了很大的不確定性。

01、危機暫緩上市延期

2022年末，王健林重新成為國內地產行業首富。“首富”對王健林來說沒有太多意義，畢竟早在十幾年前他就體驗過了。

王健林重新成為行業首富，但萬達的日子并不寬裕。

2023年1月，萬達酒店發展的全數股權被抵押給新加坡淡馬錫以取得貸款；3月，萬達商管集團在國內申請發行60億元債券，收到證監會問詢。

萬達不斷向市場融資，真正能減輕萬達財務壓力的事，恐怕還要看珠海萬達商管何時能在港交所上市，以此解除對賭危機。

日前，有媒體報道稱，4月21日，王健林在萬達集團總部召開高管會議，內部確認了珠海萬達商管將延遲上市的消息。王健林稱，珠海萬達商管屢次沖擊IPO未果，目前遇到了階段性困難，并表示萬達絕不會躺平，更不會破產。

或受未能如期上市的影響，據《東方日報》等港媒報道，萬達集團子公司早前發行的兩筆美元債券價格出現急跌，4月17日至21日當周累計跌幅超兩成，跌穿70美分，進入被視為“不良水準”的區域。債券價格跌至該區域，反映發行人財務境況處于不良水平，體現了市場對萬達財務情況的擔憂。

根據萬達商管與投資人的對賭協議，若珠海萬達商管未能在2023年5月8日前完成赴港上市，萬達作為借款人需要盡快通知各銀團參貸行，如果大多數貸款行（按出資份額占比合計超過66.67%）要求萬達集團還款，則萬達需要歸還貸款存量本金及對應的利息。

據了解，萬達需要對上市前投資人支付約300億元的股權回購款，以及13億美元貸款。若未能按期上市，萬達將面臨巨大的兌付壓力。

4月22日，有市場消息稱，萬達集團境外總計13億美元的三筆銀行貸款已無觸發提前還貸風險，各銀團參貸行已同意將合同約定的上市日期調整為2023年11月30日。

暫時解除了提前還貸的危險，這對萬達商管來說是個好消息。但萬達商管在香港上市的計劃，只能再一次擱淺。

02、財務造假疑云添阻礙

在這次招股書失效前，坊間關于萬達商管財務造假的傳聞，或許也給其上市增添了障礙。

2月底，一個自稱在萬達商管工作2年多的員工在知乎上發布題為《說說2023年的萬達商業》的爆料文章。文章中稱，萬達商管財務數據多年造假，且全國的項目都在造假，就瞞著老王一個人。不久后，這篇文章在網絡上不見蹤跡。

那篇爆料中提到，珠海萬達商管從2年前就開始排隊港股，一直上不去是因為券商調研的數據經不起推敲。在集團的壓迫下，珠海萬達商管無論在銷售業績、直播、客流量、短租、空置率、租金收繳率、招商率等多方面，都存在數據造假。

根據珠海萬達商管的財報，2022年，珠海萬達商管收入553億，目標完成率99.6%，租金收入508億，同比增長8%，商鋪出租率98%，租金收繳率100%。

然而，那篇知乎爆料表示，出租率98%、租金收繳100%，都是通過項目公司人為注水實現——只要系統顯示沒有空鋪，租金全部繳齊就可以。由此產生的大量費用，則多由各地項目向商戶進行提前預支，或通過其他方式找補。

先看出租率，2022年，華潤置地商業中心出租率96.2%，龍湖集團商場整體出租率93.9%，新城控股吾悅廣場的出租率95.13%。萬達商管98%的出租率高于同行，但考慮到萬達的品牌和管理經驗，略高于同行也能讓人接受。

至于租金收繳率，有業內人士表示，過去幾年疫情影響下，很多商場都發生了大范圍退租，即便沒有疫情，正常商場租金收繳率能達到95%以上也很不容易，萬達能實現100%的收繳率，有些不可思議。

該員工關于萬達的爆料有多高真實性，外界無法得知。但這則爆料帶來的關注度，對萬達而言無疑是不利的消息。

坊間有傳聞說，外界對萬達財務數據造假的質疑，引起監管機構的關注。如果關鍵數據存在疑問，貿然上市可能將影響投資者的利益，監管不會輕易放行。

03、借新還舊低位減持萬達電影

地產是個金融游戲，用新借的錢填以前的窟窿。

公開數據顯示，2023年是萬達償債高峰期，今年萬達有兩筆本金合計7.5億美元債到期，同時還有9筆本金合計達243億元的境內債券將于年內到期或行權。

其中一筆規模3.495億、票面利率8.875%的美元債已于3月21日到期，剩下一筆規模4億、票面利率6.875%的美元債將于7月23日到期。

為了償還美元債，年初萬達重啟已經暫停的海外融資。2023年前兩個月，大連萬達商管相繼發行兩筆合計7億元美元的境外債，息票率高達11%，資金用途為現有債務再融資。

新借一筆利率高的債，償還即將到期的債務，顯然，萬達有點“拆東墻補西強”的意思。新債利率比舊債有明顯提高，固然有美聯儲不斷加息的影響，或許也有債權方對萬達償還能力擔憂的意思。

海外融資渠道重啟，萬達境內融資也忙不停。2022年12月末，萬達申請發行60億元公司債，目前正處于被證監會問詢階段。

2023年3月，大連萬達商管擬發行的15 億元、發行期限2+1年期的中票獲頂格認購，該筆債券票面利率為6.8%。這筆融資的用途依然是還舊債。

除此之外，王健林通過減持A股上市公司萬達電影的股票進行套現。

4月19日，萬達電影發布公告稱，控股股東北京萬達投資有限公司（下稱“萬達投資”）計劃通過集中競價方式和大宗交易方式減持公司股份不超過6538萬股，占公司總股本的3%。萬達電影給出的解釋是股東自身資金需求。

按照當日的收盤價計算，萬達投資該筆減持可套現約9.53億。早在3月18日，萬達投資一致行動人萬達文化亦通過大宗交易減持萬達電影4357萬股，套現5.8億。

2023年在ChatGPT的帶動下，A股傳媒板塊在下跌6年后實現反彈，多數傳媒股均有不小的漲幅，比如完美世界年內漲幅接近70%。

作為傳統院線的萬達電影并沒有沾到AI的光，股價全年下跌約7個百分點。在股價低位也要減持，或許更表明了萬達系對資金的需求十分強烈。

萬達商管的上市，就如同一座大山一樣擋在王健林和萬達面前，把這座大山移走，王健林肩上的壓力就能小一點。可惜珠海萬達何時能上市，王健林無法掌控。