中報光鮮的古井貢酒還是栽在了三季報上。

業(yè)績出爐，股價跌停

這個周末，古井貢酒披露的三季度業(yè)績快報讓投資人倒吸一口涼氣，單三季度，古井貢酒凈利潤為7.04億元，同比增長19.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及上半年近40%的高增速，環(huán)比下降了14.14%。

或許是7月底那份靚麗的中報快報提高了投資者的期待，當(dāng)時古井貢酒開盤后秒漲停，此后兩月最高漲幅達(dá)30%。

而此次三季度業(yè)績公布后第一個交易日，也就是10月17日，古井貢酒開盤秒跌停。在此之前，股價已從高位持續(xù)回落，如今漲幅快抹平了。

好在，尾盤有大量資金介入打開跌停板，給了部分投資人逃路，最終收跌9.24%，市值報1218億。今日部分白酒股走弱可以說是被古井貢酒給帶崩的。

盤后龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，主要是機構(gòu)之間產(chǎn)生了較大的分歧，四機構(gòu)合計賣出1.39億元。

那么，古井貢酒的走勢，是因為第三季度確實雷了嗎？

跌停之迷思

我們先看一組具體數(shù)據(jù)：

上半年，古井貢酒營業(yè)收入90億，同比增長28.46%；歸母凈利潤19.19億，同比增長39.17%；第二季度營收37.28億，同比增長29.55%；凈利潤為8.20億，同比增45.32%。

無疑是大超預(yù)期的。

前三季度，古井貢酒營業(yè)收入127.65億，同比增長26.35%；歸母凈利潤26.23億元，同比增長33.2%。其中，第三季度營收37.65億，同比增長21.65%，凈利潤7.04億元，同比增長19.3%。

有投資者表示，古井貢酒三季度的表現(xiàn)低于預(yù)期。

實際上，于過往而言，三季度同比增速并不算低，此前5年中，公司三季度凈利潤不止一次出現(xiàn)過個位數(shù)增速。

那為啥股價反映這么劇烈呢？問題就出在第三季度與第二季度的環(huán)比上。

不難發(fā)現(xiàn)，古井貢酒第三季度環(huán)比第二季度凈利潤下降了14.14%。通常而言，白酒公司存在明顯的旺季和淡季，環(huán)比意義不大，但是古井貢酒今年2季度的數(shù)據(jù)太亮眼了，三季度的回落，使得二季度的表現(xiàn)一下成了“空中樓閣”。

直白點說，古井貢酒上半年近40%的高增速有沒有可能根本就是不真實的，只是季度之際的調(diào)節(jié)？亦或是三季度疫情、消費低迷、渠道競爭等的影響超出了預(yù)期？

目前，古井貢酒并未披露正式三季報，許多數(shù)據(jù)尚無法進(jìn)行判斷。不過，公司披露了三季度末的合同負(fù)債，顯示為37.63億元，相比二季度末增加了3.35億。今年一季度末，古井貢酒的合同負(fù)債一度高達(dá)46.92億元，二季度凈利潤大增的同時，合同負(fù)債相應(yīng)減少了12.64億。二季度主要是消耗了一季度的合同負(fù)債。

對于古井貢酒的跌停，酒業(yè)專家肖竹青認(rèn)為，目前古井貢酒面臨兩個大的壓力，一個是醬香型白酒對于濃香型白酒的擠壓，第二個是茅臺五糧液洋河瀘州老窖汾酒，這些一線名酒渠道下沉對區(qū)域酒廠造成的擠壓。

肖竹青指出，古井貢目前核心市場還是安徽，河南，湖北，山東，這些區(qū)域的省份目前遭遇醬香擠壓和一線渠道下沉壓力很大，所以當(dāng)投資人看到茅臺等眾多的一線名酒白酒上市公司披露出了這種業(yè)績高增長的報表，這種業(yè)績報表雖然能夠說明古井貢自己很努力，但是投資人發(fā)現(xiàn)行業(yè)市場份額向強勢品牌集中的趨勢越來越明顯，所以影響到投資人的情緒。

白酒行業(yè)分析師蔡學(xué)飛則認(rèn)為，古井貢酒股價的波動更多的是受到大環(huán)境的影響，與企業(yè)的經(jīng)營面沒有直接關(guān)系。

財通社注意到，在剛剛過去的中秋國慶銷售旺季，白酒等酒水銷售則表現(xiàn)平平，呈現(xiàn)旺季不旺的特點，也讓不少酒商對年末旺季的表現(xiàn)感到擔(dān)憂。這也是近期白酒股調(diào)整的一大背景。

砸營銷能再造一個古井嗎？

白酒公司歷來是機構(gòu)眼中的“三好生”——好生意、好公司、好價格，因此看多的研報總是絡(luò)繹不絕。

但是，今年7月25日，海通國際發(fā)布了一份針對古井貢酒的看空研報——《高估值下的三重挑戰(zhàn)》，將古井貢酒目標(biāo)價下調(diào)至190元，較當(dāng)時股價有接近20%的下跌空間，十分罕見。如今，似乎正在兌現(xiàn)。

在這份研報中，海通國際認(rèn)為古井貢酒估值偏高，此外存在三重挑戰(zhàn)，包括：核心市場增速放緩，省外拓展尚需檢驗；年份原漿量增乏力，價格貢獻(xiàn)恐將收窄；毛銷差、凈利率連降，費用節(jié)流難超預(yù)期。

古井貢酒是中國老八大名酒企業(yè)，坐落在歷史名人曹操與華佗故里、世界十大烈酒產(chǎn)區(qū)之一的安徽省亳州市。近年來，公司一直霸占著徽酒老大地位，是安徽濃香型白酒的代表，此外還先后收購了湖北黃鶴樓酒業(yè)、安徽明光酒業(yè)，向多香型方向發(fā)展。

2019年，古井貢酒營收首次突破百億。這一年，古井集團(tuán)黨委書記、董事長梁金輝提出了“再造一個新古井”的戰(zhàn)略構(gòu)想。根據(jù)規(guī)劃，古井貢酒5年營收要達(dá)到200億的目標(biāo)，也就是到2024年要“再造一個古井貢酒”。

為了這個目標(biāo)，古井貢酒確實很努力，營銷、收購一樣都不落下，為此還拋出了50億元的定增擴(kuò)產(chǎn)計劃。

經(jīng)過2020年疫情“洗禮”，業(yè)績遭遇負(fù)增長后，2021年至今，古井貢酒都跑出了加速度。但是古井貢酒自身存在的隱憂并未得到解決。

年份原漿系列是公司的核心產(chǎn)品，也是發(fā)力中高端的主打產(chǎn)品。但是2021年年份原漿銷量僅同比增長1.4%，而庫存量卻猛增111.26%。今年上半年，年份原漿終于賣出去了很多，銷量增速同比提升到24.45%，但是庫存量仍同比增長62.67%。更糟糕的是，古井貢酒系列庫存突然高增160.74%，相比2021年末增加約6230噸。

高端化無人買賬，印證了海通國際的分析，普飛價格回落，限制了次高端千元價格帶產(chǎn)品價、量拓展空間，尤其品牌力較弱會受到的影響更明顯。

品牌力較弱，古井貢酒祭出的最大一招就是砸錢營銷。近5年來，古井貢酒在營銷上花費超過150億元，其他方面的努力與之相比都是毛毛雨。

近在2021年，古井貢酒投入的銷售費用就高達(dá)40.8億元，同比增長28.42%。這是個什么概念？在19家白酒上市公司中僅次于五糧液的65.04億元，遠(yuǎn)超全國化擴(kuò)張的山西汾酒（31.6億元）。

從銷售費用占營收比例來看，古井貢酒高達(dá)30%，幾乎與老白干酒31%的銷售費用率并列行業(yè)第一。在徽酒中，口子窖為13%，迎駕貢酒為10%。不難發(fā)現(xiàn)，貢井貢酒是當(dāng)之無愧的“營銷酒王”。今年上半年，其銷售費用為25.95億元，維持高位，銷售費率僅小幅下降1個多百分點。

2021年，古井貢酒銷售人員有2911名，占到公司員工總數(shù)近三分之一。實際上，龐大的銷售隊伍并不是吞噬銷售費用的主力，大頭是綜合促銷費和廣告費，分別為12.68億元、9億元。

廣告稿費用中，古井最突出的營銷，就是在于冠名春晚和高鐵，2016-2021年公司連續(xù)6年冠名央視春晚。

如此來看，短期內(nèi)因為急于再造一個古井，費用節(jié)流確實難超預(yù)期。