出品/公司研究室

文/刀客

近日，美麗田園醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)有限公司（下稱“美麗田園”）向港交所遞交上市申請，摩根士丹利、海通國際與華泰國際擔(dān)任其聯(lián)席保薦人。這也是A股與港股首次迎來美容院IPO。

招股書顯示，美麗田園是一站式健康與美麗管理服務(wù)提供商，涵蓋美容、醫(yī)美及抗衰醫(yī)學(xué)服務(wù)。從1993年海南一家美容院開始，經(jīng)過近30年的跋涉，美麗田園距離公開上市終于只差一步。

不過，身處美容醫(yī)療行業(yè)，美麗田園的底色也許并“不美麗”。公開信息顯示，其旗下公司多次被行政處罰，有顧客因為手術(shù)事故導(dǎo)致視力受損，一家醫(yī)美門店涉及使用未依法注冊的醫(yī)療器械；每年因糾紛向客戶退款及賠償上千萬元。

01誰的美麗田園？ IPO前突擊分紅1.2億

與擁有私家車一樣，做美容也是國內(nèi)富裕人群消費中的標(biāo)配。在國內(nèi)各線城市，美容院幾乎隨處可見。不過，對于這類生意，一般人只知道很賺錢，不知道里面的水多深。美麗田園的招股書，讓人們大致明白了這一行的底細(xì)。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，國內(nèi)美容市場規(guī)模在2030年將達到6402億元，2020年-2030年的年復(fù)合增長率為5.6%。這一市場極為分散，美麗田園在業(yè)內(nèi)算是規(guī)模較大的一家。

截至2021年末，美麗田園在全國擁有177家直營門店，其中87家門店位于一線城市，70家門店位于新一線城市。其中，包括154家美麗田園及貝黎詩門店提供日常面部及身體護理服務(wù)，18家秀可兒門店提供能量儀器與注射服務(wù)，5家研源門店提供抗衰醫(yī)學(xué)服務(wù)。

總體而言，作為業(yè)內(nèi)起步較早的品牌，美麗田園已然是這個行當(dāng)里的頭部玩家。

有消息說，美麗田園的創(chuàng)始人是現(xiàn)任董事會主席李陽已故的妻子王莉。根據(jù)愛企查信息，美麗田園（Beauty Farm）生活美容首家門店于1993年創(chuàng)立，引進德國丹妮（DEYNIQUE）公司美容院線品牌進入中國，秉承了德國的質(zhì)控流程、國際化服務(wù)。

招股書顯示，IPO之前，美麗田園公司董事長李陽、李陽的女兒李方雨、連松泳、牛桂芬、崔元俊和苑慧敏六名一致行動人合計持股約55.77%。其中，李陽通過LIYHoldings及LIYManagement持有約18,780,000股，李方雨通過LIFYManagement持有21,200,000股，連松泳通過MeiyaoHoldings持有17,510,000股。

此外，美麗田園的員工持股平臺IGHL持股1.57%，員工持股平臺CrestSail Limited持股3.54%，股份激勵計劃ThrivingTeam Limited持股3%，中信證券旗下CITIC PE等通過BVI Xinyu Meiye持股35.93%，自然人藏曄2022年3月剛剛?cè)牍桑壳巴ㄟ^ZYLot Holdings Limited持股0.19%。

公司研究室注意到，赴港IPO前夕，美麗田園剛剛完成了大手筆分紅。2022年2月，公司向股東派息1.2億元，有關(guān)款項已于2月底以現(xiàn)金結(jié)清。此前，2019年—2021年，美麗田園分別向股東派息7710萬元、7280萬元和8670萬元。以此計算，2019年至今，美麗田園已經(jīng)向股東分紅3.566億元。

與近來赴港上市前巨虧的多家醫(yī)藥醫(yī)療企業(yè)相比，美麗田園的股東心中更踏實，畢竟，上市前的大把分紅已經(jīng)攤低了投資成本。不過，那些準(zhǔn)備參與其IPO的投資者心中可能就不那么痛快了，老股東們分得越多，就意味著IPO后的新股東能得到的更少。

02醫(yī)美毛利率高達61.2%，7.7萬“貴婦”年均消費超2萬元

目前，美麗田園的業(yè)務(wù)有三塊，分別是美容、醫(yī)美及抗衰老醫(yī)學(xué)服務(wù)。

2010年之前，美麗田園專心做美容；2011開設(shè)提供能量儀器與注射服務(wù)的第一家店，目前醫(yī)美業(yè)務(wù)營收占比已近四成；2018年4月，公司業(yè)務(wù)再度擴展至抗衰醫(yī)學(xué)服務(wù)，在上海以“研源”品牌開設(shè)首家抗衰醫(yī)療中心。

招股書顯示，在公司現(xiàn)有的三塊業(yè)務(wù)中，美容護膚毛利率最低，特別是直營店，2021年只有38.3%，加盟店毛利率57,5%，但實際營收在美容業(yè)務(wù)中占比很低；最高的是醫(yī)美，2019年毛利率高達61.2%，2020年59.3%，2021年毛利率57.4%；抗衰老醫(yī)學(xué)服務(wù)2021年毛利率43%。

不過，對比一下整個這三類業(yè)務(wù)的客單價，也許就不奇怪了。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)美容護膚客單價介乎400元至1500元（人民幣，下同），受眾規(guī)模來看，2020年達到1.52億人，并預(yù)計將長期繼續(xù)增長到2030年達到1.98億人左右。與此同時，醫(yī)美客單價高達 6000 元至 20000 元，并且滲透率仍低，2020 年服務(wù)項目數(shù)（每千人）僅 16.1 次；抗衰老業(yè)務(wù)每位客戶每年支出約在人民幣 10,000 元至人民幣 200,000 元之間。

招股書顯示，2021年，美麗田園直營店的活躍會員達到7.7萬名，較2020年上升12.5%。2021年，活躍會員每年平均光顧門店13.3次，平均消費2.08萬，2020年這一數(shù)字則是12.1次及平均消費人民幣2.01萬。

根據(jù)上述客單價，大致可以推算出來，這里面主要是由醫(yī)美、抗衰老客戶貢獻。這一點，也為招股書相關(guān)數(shù)據(jù)證實。

根據(jù)招股書，美麗田園的日常護膚服務(wù)定價190~1990元不等，而小紅書有博主曬出賬單，顯示一次“Venus時光肌密面部護理”加“均衡養(yǎng)護水氧護理”就要4960元；其旗下的醫(yī)美服務(wù)如熱瑪吉價格范圍是6800元~6.6萬元，光子嫩膚價格在890元~9540元。

由此可見，美麗田園每年十幾億的收入，主要由上述活躍的7萬多“貴婦”貢獻。

03定位于“美容界的愛馬仕”，營銷服務(wù)在總成本中占比接近20%

招股書顯示，2019年至2021年，美麗田園營收分別為14.04億、15.03億、17.80億，同期錄得凈利潤1.47億、1.52億、2.08億，2019年至2021年的年復(fù)合增長率為18.9%。

按照非香港財務(wù)報告準(zhǔn)則，經(jīng)調(diào)整，美麗田園2019年、2020年及2021年年內(nèi)溢利，分別為1.49億元、1.59億元、2.27億元。從毛利率來看，近兩年美麗田園毛利率有所下滑， 2019年至2021年，美麗田園的毛利率分別為50.4%、46.6%及46.8%。

毛利率下降，或與成本增長及退賠金額上升有關(guān)。

從一開始創(chuàng)業(yè)，美麗田園就定位高端，近年更通過劉濤這樣的當(dāng)紅明星代言，將自己打造成為“明星貴婦級”的存在。在小紅書等社交購物平臺，提及美麗田園多稱之為“美容界的愛馬仕”、“貴婦級美容院”等。

這樣高大上的定位，自然決定了其客單價不菲。在與連鎖醫(yī)美機構(gòu)、普通美容院、醫(yī)美工作室等競爭中，由于定位的高大上，美麗田園無法通過降價和促銷來獲客，價格戰(zhàn)打不成，就需要在營銷與服務(wù)上加大投入。

招股書顯示， 2019年至2021年，美麗田園的開支分別為2.78億、2.71億、2.99億，其中主要是員工成本，具體包括內(nèi)部銷售及營銷團隊的工資、福利及花紅。

公司研究室注意到，這3年間，美麗田園的銷售及服務(wù)成本逐年走高。其中，公司推廣及營銷開支在總成本中占比不低，2019—2021年，這筆費用分別是3313.2萬、2442.6萬、3343.3萬，在總成本中占比分別為11.92%、9.03%、11.16%。如果把營銷及客戶服務(wù)成本合計計算，那就更高了，據(jù)公司研究室推算，這些開支占總成本比例分別為18.82%、17.40%、19.58%。

04多次違規(guī)出現(xiàn)手術(shù)事故，近3年累計退賠5130萬

由于從事美容行業(yè)，特別是涉足醫(yī)美業(yè)務(wù)后，美麗田園存在一定的醫(yī)療風(fēng)險。2019年，一名客戶在美麗田園一家直營店接受眼瞼整形手術(shù)約兩個月后，因視網(wǎng)膜中央 動脈阻塞損害視力，控告公司并要求作出損害賠償。法院最終判決這家直營店賠償損失10.9萬，理由是手術(shù)前未有告知客戶此特定風(fēng)險。

事實上，由于美麗田園的直營與加盟店網(wǎng)絡(luò)遍及全國，管理上很容易出現(xiàn)漏洞。

2019年12月10日，上海秀可兒門診部有限公司因“未按照醫(yī)療器械說明書和標(biāo)簽標(biāo)示要求運輸、貯存醫(yī)療器械”被罰2萬元。2020年11月30日，這家公司又因“經(jīng)營、使用未依法注冊、無合格證明文件以及過期、失效、淘汰的醫(yī)療器械”，被沒收物品，罰款15.4萬元，責(zé)令改正，警告。

2021年9月16日，美麗田園旗下的寧波江北甬江秀可兒醫(yī)療美容診所有限公司因醫(yī)療廢物處置問題，被警告并罰款1.6萬元。

除了經(jīng)營中違規(guī)被處罰，服務(wù)糾紛或手術(shù)事故也導(dǎo)致美麗田園每年退賠金額上千萬元。招股書披露了公司近3年退款及賠償情況，2019年、2020年及2021年，美麗田園向客戶作出的退款及賠償總額分別約為人民幣1010萬元、人民幣1930萬元及人民幣2190萬元，分別占同期總收益約0.7%、1.3%及1.2%。

“倘法院作出對我們不利的任何判決或裁決或和解，我們可能須支付高額金錢損害賠償、承擔(dān)其他責(zé)任，甚至須暫停或終止相關(guān)業(yè)務(wù)項目。”美麗田園在招股書中稱。