出品｜派財經

文｜王飛澍 編｜派公子

科創板終于迎來了首家人工智能上市企業——云從科技。

7月20日，根據科創板官網顯示,云從科技IPO申請獲得上交所科創板上市委會議審議通過，即將成為“科創AI第一股”。

從去年科創板放開開始，“AI四小龍”開啟了上市賽跑。2020年11月之后，曠視、云從科技、依圖科技紛紛在提交上市招股書，但經過了漫長的等待之后，依圖終止了科創板上市程序，曠視上市進展依然緩慢，云從科技也成為了“AI四小龍”上市之路上僅存的果實。

不過，雖然云從科技順利過會，但盈利難題、行業競爭等因素，始終讓其高達250億的估值受到質疑。那么，云從此次上市，究竟能否為其開啟一個新的大門？

“科創AI第一股”成色如何？

云從科技創始人周曦畢業于中科大，獲學士、碩士學位，于2015年正式創立云從科技，據公開報道，云從科技累計融資規模已超過53億元，估值超250億元，其投資人包括中國國新、廣州產業投資基金、渤海產業投資基金、佳都科技等，這也為其帶來了濃厚的國資色彩。

2014年之后，國內人工智能行業迅速發展，云從科技恰逢風口，而其所選擇的賽道也與其他企業有所不同，根據其官方表述，云從科技是一家提供高效人機協同操作系統和行業解決方案的人工智能企業，致力于助推人工智能產業化進程和各行業智慧化轉型升級。

從具體業務來看，云從科技人工智能解決方案面向智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商業四個領域提供綜合解決方。

此次科創板IPO擬募資約37.5億元，將全部用于人機協同操作系統升級項目、輕舟系統生態建設項目、人工智能解決方案綜合服務，以及補充流動資金。

經營層面，2018年至2020年，云從科技營收分別為4.84億元、8.07億元、7.55億元，歸母凈利潤分別為-1.81億元、-17.08億元、-6.90億元，即三年虧損約25.79億元。云從科技稱，公司虧損主要是因為研發投入巨大。2018年-2020年，云從科技研發費用分別是1.5億元、4.5億元、5.8億元，占各期營收的比例分別是30.61%、56.25%和76.59%。

不過，隨著新基建的推進，云從科技認為公司未來的增長潛力巨大，未來5年（2021年-2025年）公司營收規模分別為12.01億元、19.10億元、25.42億元、32.59億元和40.64億元，復合增長率為36%。

這一預計與云從科技近年的發展趨勢基本一致，根據招股書，云從科技人機協同操作系統業務完成的項目數量，從2017年的145個增加至2019年的374個，單個合同收入金額超過100萬元的項目由2017年的3個增加至2019年的31個。

綜合來看，雖然云從科技截至目前仍處于虧損狀態，但與其他AI企業相比動輒十幾億的虧損相比，財務狀況明顯要更佳，而且其獨特的賽道優勢機差異化發展路徑，都讓其在虧損的狀態下依然維持了極高的估值。

盈利大約在2025？

云從科技究竟何時才能實現盈利？根據上述復合增長率計算，云從科技認為其預計扭虧為盈的時間點在2025年。

但這不得不承認，這種預期必須在一個比較理想環境下才能實現。無論是自身業務成熟度，還是落地場景，以及研發投入產出比而言，云從科技的盈利預期還需要更多時間的驗證。

云從科技首先面臨的問題是主營業務的利潤率問題。根據招股書，2018年-2020年，公司人機協同操作系統收入占比分別為6%、23%、32%，毛利率分別為76%、89%、76%；人工智能解決方案收入占比分別為94%、77%、69%，毛利率分別為18%、23%、28%。

顯然，與曠視科技、依圖科技、寒武紀、虹軟科技等企業50%以上的毛利率相比，云從科技人工智能解決方案業務毛利率過低。對此，上交所曾對其進行問詢。云從科技解釋稱，毛利率低主要是因為公司未自主研發算力硬件產品，因此相關配套軟硬件產品需向第三方進行采購。外購軟硬件主要為服務器，定價相對市場化，因此毛利率相對較低，進而整體拉低了公司人工智能解決方案的毛利率水平。數據顯示，2018年-2020，云從科技外購軟硬件產品收入占人工智能解決方案的比例分別為73%、58%、42%。

而與此同時，云從科技的自研軟件及服務的收入占比卻也沒能獲得提升，2018年-2020年，這一收入的占比分別為13.88%、16.67%、15.03%，在2020年甚至出現了占比下降的情況，這對于以AI技術服務見長的云從科技而言難免引人質疑。

針對外購軟硬件比例過高的問題，云從科技曾試圖布局AI芯片研發改變這一現狀，但由于芯片設計成果未達預期，且EDA軟件和生產流片遭遇限制，2020年公司終止了“人工智能SOC芯片研制及結合高準確度人臉識別技術的產業化應用”項目。

因此，可以預見的是云從科技的利潤率將難以在短期內得到大幅提高，這對于占比接近7成的主營業務而言，很難幫助公司實現盈利。

同時，由于AI賽道的特性，云從科技為確保技術的領先性與競爭力，2018年至今，其研發投入始終保持著極高的增速與占比，這也為公司的盈利帶來了壓力。根據最新的財務數據顯示，2021年1-6月，云從科技營收約為35000萬元～38900萬元，同比預計上升 58.40%至 76.05%，凈利潤為-37000～-35300萬元。

如此大幅度的營收增長仍未能使云從科技縮小虧損，反而還出現了同比再度擴大。云從科技解釋稱，當期凈利潤同比減少主要是由于股份支付費用和銷售費用、研發費用同比上升所致，這在一定程度上反應了云從科技研發投入產出比與研發效率的隱憂。

另一方面，云從科技還存在著內控方面的隱憂，有媒體指出：云從科技在此次IPO審核中，監管機構通過核查發現其存在多起銷售合同與最終用戶招投標內容不一致的問題，尤其中間多起涉及到其前五大客戶等最重要的銷售收入。

另外，在報告期內，云從科技相關項目物流與合同、發票和資金流存在差異的客戶及項目多達11起，共涉及收入金額達7億元。

巨頭環伺，破局艱難？

云從科技的虧損在行業內并非個例，人工智能產業創新聯盟秘書長安暉發表的報告顯示，全球近90%的人工智能公司仍處于虧損狀態，中國AI產業鏈中90%以上的企業也處在虧損階段。

真正讓云從科技感到擔憂的是AI賽道上來自對手的壓力，其招股書稱，“公司面臨著商湯科技、曠視科技、依圖科技等人工智能企業的競爭，也面臨著?？低暤纫曈X設備廠商推進對產品進行人工智能賦能轉型的挑戰，整體市場競爭較為激烈?！?

實際上，除了上述直接競爭的人工智能企業，或許互聯網巨頭的競爭更為致命。為推動智慧物聯場景落地并賦能各行業智慧前行，云從科技基于人機協同解決方案推出了輕舟平臺，在這一概念里，云從科技的角色是AI SaaS集成商，這實際上已經與阿里的Saas生態戰略、騰訊的千帆計劃等有了直接競爭關系。

本質上來說，SaaS 就是通過云端來使用的軟件級服務。云計算能力在其中發揮了關鍵作用。在這方面，2020年2季度阿里云保持了其40.1%的主導份額，華為云占15.5%，騰訊云占15.1%，百度智能云占8.0%。因此，從數據與計算能力而言，阿里等云計算廠商明顯更接近企業用戶，也有著更強的優勢。

在生態方面，阿里與騰訊作為國內互聯網科技行業的兩座山頭，也早早就盯上了產業互聯網市場，并都推出了SaaS生態加速器計劃，在其生態內，數以十萬計的企業與兩大巨頭牽手。針對產業互聯網市場，兩者不約而同地采用了聚合SaaS企業模式，以騰訊為例，騰訊SaaS加速器內的企業提供了基于自身賽道的數字化服務能力，然后再通過騰訊的出口實現聚合打單。

在此基礎上，阿里、騰訊還擁有著令人難以企及的AI技術優勢，阿里AI布局的側重點之一就在于主攻B端和為政府機構賦能。無論是為制造業提供人工智能ET，與上汽、吉利、比亞迪等汽車廠商的合作，亦或者圍繞天貓精靈全面布局AIoT（人工智能物聯網），阿里人工智能發力的重點明顯更偏向B端。

騰訊的主要發力點在于AI的場景和開源。一方面通過AI不斷打磨行業解決方案，這點主要以騰訊投資版圖中的合作伙伴為主；另一方面通過技術開源的路徑產出通用化的數字化解決方案，進而輻射自身的AI影響力。

不僅如此，云從科技不得已放棄的AI芯片開發，阿里和百度卻早已研發成功，旗下的“玄鐵”和“昆侖”系列AI芯片已進入批量應用階段，而就在最近，騰訊也公開表示將招兵買馬開始自研AI芯片，再加上強大的云計算與SaaS開發能力，云從科技很難占據優勢。

更為重要的是，在投資人眼中，SaaS企業的核心競爭力拼到最后，是敏捷開發的交付能力和不斷挖掘客戶新需求的Upsell（采購擴容）的能力。而這一點，明顯當下各個賽道的領頭廠商和互聯網科技巨頭企業們，實力更充足。

目前仍在虧損階段的云從科技，顯然是希望通過科創板上市募資，彌補資金方面的缺口，以在對手林立的AI市場獲得優勢，然而，其在人臉識別領域的優勢或許可以保持，但在整體解決方案，尤其是更為重要的生態與資本層面，云從科技與互聯網科技巨頭相比仍有不可逾越的差距。

上市只是開始，云從科技前行的每一步仍然面臨著與競爭對手的生死惡戰。（完）