今年以來，ChatGPT概念股持續火爆，短短一個月時間，沉底1年多的工業富聯(SH:601138)一度股價翻倍，甚至成為很多人眼中的“妖股”。

但其實在本輪AI風口之前，工業富聯一直無人問津，陷在悲傷的故事中。

當風口過去，工業富聯又將被如何看待？

01

起底工業富聯的上半場

1、工業富聯來歷

首先說明工業富聯不是富士康。雖然工業富聯全稱為富士康工業互聯網服份有限公司，其實他的母公司是鴻海精密，他和富士康都是鴻海精密的親兒子。

富士康已是婦孺皆知，頭頂“代工之王”、“蘋果御用代工廠”等光鮮標簽。但身處產業價值鏈底端，富士康苦代工久矣。如何才能將觸角延伸到微笑曲線兩端？在鴻海創始人郭臺銘看來，唯有轉型。

2013年開始，智能制造的浪潮和工業4.0概念在全球持續推進，鴻海精密的智能制造和工業互聯網規劃初步成形。

2015年，郭臺銘將旗下通信設備、云服務、工業機器人等板塊一起打包組建了工業富聯。換句話說，郭臺銘將集團內部含金量最高的業務統統拿出來了，要擁抱高科技。

從出身來講，工業富聯的起點顯然比富士康更高。而且作為鴻海從代工制造轉型智能制造和工業互聯網的關鍵一步，工業富聯身上承擔著特殊的家族使命。

工業富聯給自己的定位是：通信網絡設備及高精密機構件、云服務設備、精密工具及工業機器人專業設計制造服務商。關鍵的是后面這句：為客戶提供以工業互聯網平臺為核心的新形態電子設備產品智能制造服務。

在當時，智能制造和工業互聯網帶來的不僅是產品而是對整個行業的顛覆，毫無疑問是一個充滿想象力的藍海市場。在郭臺銘的設想中，工業富聯將徹底改變大家對鴻海精密的刻板印象。

不過，另起爐灶，從低端轉型到高端，從來都不是一帆風順。

圖1：工業富聯股權結構，資料來源：工業富聯招股書

2、高調上市，卻深陷代工陰影

“富士康不再是一家代工廠，富士康要打造工業互聯網，富士康也走在包括人工智能、大數據等前沿技術之列。”郭臺銘在工業富聯上市前夕向外界宣告鴻海精密從代工轉型工業互聯網的宏大夢想。

在IPO路演階段，68歲的郭臺銘親自帶隊，奔走于北京、天津、上海等地，凸顯其勢在必得的轉型決心。

2018年6月8日，頭頂“超級獨角獸”光環的工業富聯在上交所敲鐘上市，并創下36天“閃電”過會紀錄。從誕生到敲鐘上市，工業富聯所花時間也不過三年，可見鴻海精密對轉型的迫切。

既然是另立門戶，那么工業富聯自然要和親大哥富士康的老本行區別開，“代工廠”是其避之唯恐不及的三個字，上市招股書也處處回避代工一詞，而是用OEM代替。

雖然工業富聯時刻想著要和高科技企業掛鉤，逃離代工圈子。但在外界眼里，工業富聯怎么看都像是一家代工廠。

拋開工業富聯的工業互聯網故事，就剩下赤裸裸的財務數字。根據招股書資料，從2015年至2017年，工業富聯凈利潤率分別為5.3%、5.3%、4.5%，一直在5%上下浮動，再看毛利率情況，未曾達到11%。

如果把母公司鴻海精密的毛利率（2015-2007年維持在8%左右）放在一起比較，很難不讓人聯想：這不還是“子承父業”？而臺積電凈利潤率高達35.7%，都是同一個村的，怎么別人就那么優秀？

在人員構成和研發投入方面，工業富聯大專以下的學歷高達78%，碩士及以上僅僅0.6%；三年的研發收入占比分別為1.8%、2%和2%。總之，工業富聯的科技含量實在難以令人信服。

圖2：2015-2017年工業富聯毛利率/凈利潤率情況，資料來源：工業富聯招股書

但上市首日，工業富聯總市值超過3900億元，成為當時A股市值最高的科技企業，也分外惹人眼紅。而且，公司還是當年來融資規模最大的新股。

究其原因，上市時工業富聯的標簽是高大上的“工業互聯網”，而彼時，工業互聯網在國內正是熱點。

2017年11月，國務院印發《關于深化“互聯網+先進制造業”發展工業互聯網的指導意見》，為我國的工業互聯網發展提出三步走戰略。

上市這一年，工信部相繼發布《國家制造強國建設領導小組關于設立工業互聯網專項工作組的通知》和《工業互聯網發展行動計劃（2018-2020年）》，要求到2020年底，國內初步建成工業互聯網基礎設施和產業體系。

不過，工業富聯的“工業互聯網”故事還沒講多久，臺下觀眾就開始掀桌子。工業富聯市值觸達5000億元市值高峰后，像泄氣的氣球一樣快速向下，上市4個月后，工業富聯于10月8日首次破發。

上市之后第二年，工業富聯正式推出工業云平臺（Fii Cloud）、專業云（Micro Cloud）及工業人工智能（IAI）的服務主架構。同時，公司還確立了“智能制造”+“工業互聯網”的雙輪驅動戰略。

但是，上市時候突出的“工業互聯網”一直沒有兌現。不論是熄燈工廠還是專業云方案，未能打開“外銷”之路，實際案例很大部分以鴻海集團內部組織為主，所謂的對外賦能只是局限于一些規模相對小的中小型企業。

與此同時，制造業頭部企業紛紛摩拳擦掌，大舉進入工業互聯網領域。國內已出現三一重工根云平臺、海爾COSMOPlat平臺、美的MeiCloud平臺等工業互聯網平臺。工業富聯的競爭者越來越多。

總體而言，上市以來，工業富聯動作頻頻，比如高層換帥、研發新技術、跨界賦能、并購投資……可謂用心良苦，可惜市場就是不買賬。股價破發之后又坐了幾次過山車，卻一直在底部徘徊。四年過去了，好像還沒有發行價高。

期間，“工業富聯就是為了美化自身形象”，“工業富聯說自己是智能企業，可是為什么工人20多萬？”，“工業富聯掛羊頭賣狗肉，真正的工業互聯網內容根本沒什么營收”等質疑聲甚囂塵上。

原來的富士康，給大家的印象就是低端制造。然而，在不少人看來，工業富聯仍是披著智能制造和工業互聯網外衣的代工廠。

昔日的高舉高打的工業富聯已經失去光環。代工陰影之下，工業富聯如何破局？

圖3：工業富聯上市以來到2022年年底股價情況，資料來源：雪球

02

AI風起，從谷底迎來第二春

1、成為AI概念股

自2022年3月開始，工業富聯股價跌至10元，之后一直在8元上下徘徊超過一年。

工業富聯怎么也不會想到，布局智能制造和工業互聯網多年，竟然是八竿子打不著的AI讓其煥發第二春。

從2022年下半年開始，ChatGPT概念引發AI市場空前火爆，到了今年3月份，工業富聯搖身一變成為ChatGPT概念股。

乘上AI時代東風，工業富聯不僅被高看一眼，股價也是接連上漲。過去一個月，工業富聯可是賺足了風頭，股價從9元漲到最高19.2，成功逆襲翻倍。引來不少割肉的投資者嘆息，“當時拿不住，只能流下沒有格局的眼淚。”

此前不受待見的工業富聯突然就站上了風口，其股價狂飆的背后本質是什么？

AI風潮席卷全球，國內外大型云服務商掀起ChatGPT應用風潮，一時間大量增加服務器需求，導致市場供不應求。

目前工業富聯服務器業務市場份額全球第一，且與多家科技巨頭深度綁定，締結戰略同盟的公司有微軟、谷歌、英偉達等。作為工業富聯云計算業務的核心產品，其AI服務器、HPC（高效運算系統）成為AI市場的香餑餑。畢竟，工業富聯的HPC系統已經應用于名聲大噪的ChatGPT。

實際上，早在2017年，工業富聯推出第一代高效能運算產品(HPC)-AI服務器，成為全球頭部云服務商AI服務器（加速器）與AI存儲器核心供應商，目前公司的AI服務器已經開發至第四代。

圖4：工業富聯服務器市場份額（2021年），資料來源：工業富聯，信達證券

在AI算力新時代，服務器的戰略性日益突出。舉例來說，相比之前GPT-3語言模型，GPT-4包含的不只是文字和語言，還包含了圖形，所以整個參數量會暴增，伴隨著的是大量的算力需求，有望帶動服務器出貨需求持續增長。

根據國際調研機構IDC研究，全球AI服務器市場的年復合成長率于2021-2026年達17.3%。隨著AI云計算帶來的服務器增長，將能夠改善工業富聯云計算業務板塊的毛利水平。

沒有人不喜歡量價齊升的邏輯。于是，曾經無人問津的工業富聯引來了200余家機構調研……

究其本質，工業富聯站上風口，是其服務器業務被資本看中。

圖5：2022-2026年全球AI服務器出貨量預測，資料來源：TrendForce，全球半導體觀察

2、工業富聯，看山還是山

有人說，風來了，什么邏輯都能說通，風不來，永遠是自嗨。那么工業富聯的底色究竟是什么？

3月14日，工業富聯公布2022年度成績單：全年營收首次突破5000億元，達到5118.5億元，同比增長16.4%。盡管營收增長相對可觀，但是凈利潤增速卻遠低于其營收增速：歸母凈利潤200.7億元，同比增長0.3%。

還有一個不可回避的現實是，近年來工業富聯保持營收連年增長態勢，但毛利率卻呈下滑趨勢。2015年-2017年，其毛利率尚且維持在10%左右，2021年，毛利率只有8%，去年更是降到7.3%。顯然，工業富聯仍然陷在營收規模增大，但是利潤微薄的困境。

圖6：工業富聯持續下滑的毛利率，資料來源：Wind，浙商證券

再來看工業富聯的三大業務有何變化。通信及移動網絡設備仍然是營收的大頭，該板塊實現收入2961.8億元，同比增14.4%。

第二大業務是云計算，2022年收入2124.4億元，同比增19.6%。其中，云服務商產品在云計算收入中占比提升超40%。從數據上看，工業富聯從去年下半年開始就享受到了AI帶來服務器需求提升的紅利。

所以，工業富聯的收入來源終究還是祖傳的代工業務，也難怪利潤被上下游瓜分。

最后是工業互聯網業務，全年收入規模19.1億元，同比增長13.5%。這是什么概念?工業互聯網貢獻的營收僅僅占總營收的不到1%。過去四年，公司在工業互聯網領域的體量增長還存在明顯瓶頸。

再具體一點，卓越制造與燈塔工廠解決方案收入增長113%，客戶增長60%；一站式數字制造運營業務收入增長283%，客戶增長63%；云與平臺服務收入增長140%，資源規模增長53%。公司服務對象覆蓋電子制造、新能源車、醫療器械、金屬冶金等10大行業，服務企業超1500家。

一句話形容就是，增速亮眼、輻射范圍很廣，就是對公司的營收和利潤沒多大貢獻。

有意思的是，相比工業互聯網，工業富聯在投資領域的收獲倒不小。

2022年7月，工業富聯戰略投資的工業視覺龍頭企業凌云光（SH:688400）登陸科創板。另一家精密機加工龍頭新大陸精密已向上交所提交IPO申請。此外，工業富聯還對協作機器人公司思靈機器人持續下注，在C+輪追加投資3000萬美元；向射頻技術公司開元通信投資了1600萬元。

圖7：工業富聯的工業互聯網三大業務模式，資料來源：工業富聯

最近幾年，國內制造企業對數字化轉型和工業互聯網的認知發生了巨大的轉變，越來越多的企業開始數字化投資。

對于工業互聯網業務，如何拓寬收入渠道、增厚收入，并實現規模化的復制和向不同產業鏈的延伸，可能是工業富聯面臨的最大考驗。

在過去30年的代工歷程中，鴻海集團積累了大量工業數據資源和代工制造經驗，內部就是一個大型試驗場。這是工業富聯觸手可及的資源。

2021年，工業富聯發起了燈塔領航者計劃，攜手“燈塔網絡”成員及優秀的技術服務商將經過市場檢驗的數字化案例推廣到更多制造企業，并在更多行業聯手打造和發現新的燈塔。

談及工業互聯網，離不開“對外賦能”這個熱門話題。工業富聯已累計建成10座綠色工廠、超10座智慧工廠。截至目前，工業富聯參與打造的燈塔工廠增至6座，并成功協助中信戴卡、敏實集團等行業領軍企業打造了燈塔標桿。

目前來看，還很難下結論說工業富聯是一個成功的工業互聯網樣本，畢竟收入擺在這里。往后看，工業互聯網是一場持久戰，需要做好戰略性準備。如何進一步發揮燈塔工廠的標桿效應，成為一家能夠提供智能制造整體解決方案的工業互聯網平臺公司，可能是工業富聯的未來看點之一。

除了現有業務，工業富聯亦在橫向延展業務線，走上多元化布局道路。根據2022年財報，公司逐漸聚焦新的產業方向，積極開拓公司的第二成長曲線。

具體而言，工業富聯提出了“2+2”的經營策略，即在核心業務穩健發展的基礎上，加速推動公司“智能制造+工業互聯網”能力向半導體封測、新能源汽車零部件等領域延伸，實現核心競爭力的持續外溢，同時圍繞大數據、機器人等進行新事業布局。

對于這家肩負著集團轉型使命的年輕企業，AI帶來的第二春是其新的成長起點還是曇花一現，有待市場的檢驗。

圖8：工業富聯新戰略，資料來源：工業富聯

工業互聯網、工業4.0、云計算、AI等等，技術的進步比過去來的更密集，你永遠不知道下一個風口是什么。有心栽花和無心插柳的故事，在工業富聯身上正在生動上演，精準預判未來對誰而言都是個高難度動作。可能企業的發展還真如雷軍所言：比勤奮更重要的，是順勢而為。