6月下旬，國際評級機構(gòu)穆迪突然向國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)拋出一枚驚雷，將碧桂園的債券評級下調(diào)至“垃圾級”，引起市場一片熱議。

在債券評級被下調(diào)后，碧桂園仍按部就班的提前購買4.11億即期美元債，向市場表露自己現(xiàn)金流充裕，經(jīng)營穩(wěn)健。

然而，穆迪將碧桂園評級下調(diào)并非擔(dān)憂碧桂園短期債務(wù)的償還能力，而是看低碧桂園在低線級城市的銷售前景，而這又可能反過來影響碧桂園在潛在購房者心中的形象，導(dǎo)致銷售端進一步遇阻。

01、穆迪看衰的并非是碧桂園一家

6月下旬，評級機構(gòu)穆迪突然向國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)拋出一枚驚雷，將碧桂園的債券評級下調(diào)至“垃圾級”。

穆迪的公告稱，撤銷碧桂園“Baa3”的發(fā)行人評級，授予其“Ba1”的企業(yè)家族評級；同時，穆迪將碧桂園的高級無抵押評級從“Baa3”下調(diào)至“Ba1”；還將碧桂園的評級展望從“審查中”調(diào)整為“負面”。

在穆迪的信用等級標(biāo)準(zhǔn)中，從最高的Aaa級到最低的C級，共有21個級別。其中，從Aaa到Baa都是“投資級債券”，但Ba級往后就代表“投機級債券”，反映該公司不能保證將來的良好狀況，一旦經(jīng)濟情況發(fā)生變化，還本付息能力將削弱，也通常被業(yè)內(nèi)稱為“垃圾級”。

穆迪高級副總裁Kaven Tsang表示，“評級下調(diào)反映了碧桂園在中國房地產(chǎn)行業(yè)充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營環(huán)境下，房地產(chǎn)銷售下滑和財務(wù)指標(biāo)惡化，以及長期融資渠道削弱。”

據(jù)不完全統(tǒng)計，自2021年下半年起，穆迪、標(biāo)普、惠譽這三大國際評級機構(gòu)接連下調(diào)中資房企的評級或展望達250余次。其中，在過去9個月的時間內(nèi)，穆迪對發(fā)行高收益?zhèn)闹匈Y房企進行了91次評級下調(diào)，創(chuàng)下自身新記錄。

從穆迪的行動中不難看出，穆迪并非不看好碧桂園一家房企，而是不看好國內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)。

穆迪曾在3月的報告中提到，融資渠道緊張及龐大的再融資需求，將加大中國房地產(chǎn)開發(fā)商的流動性壓力，并導(dǎo)致2022年內(nèi)違約數(shù)量增加。

自2015年6月以來，穆迪對中國房地產(chǎn)板塊的展望一直為“穩(wěn)定”。但在2022年4月的報告中，穆迪卻將中國房地產(chǎn)板塊展望由“穩(wěn)定”降至“負面”，為近5年來首次。

不過，穆迪同時表示，大多數(shù)受評級的開發(fā)商要強于整體行業(yè)，以及大多數(shù)高收益開發(fā)商可以在未來12個月內(nèi)解決債券到期問題。

但兩個月后，在碧桂園有國內(nèi)融資支持，且年內(nèi)沒有美元債償還壓力的情況下，穆迪突然將這家國內(nèi)最大的地產(chǎn)商債券下調(diào)至垃圾級，這又是何故呢？

02、2022年內(nèi)債務(wù)償付壓力不大

針對穆迪的評級下調(diào)，碧桂園對媒體回應(yīng)稱，“目前，公司經(jīng)營和財務(wù)狀況穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕，即便穆迪因為行業(yè)和市場原因?qū)Ρ坦饒@下調(diào)評級，也不會對公司經(jīng)營和市場融資產(chǎn)生實質(zhì)性不利影響。”

碧桂園所言是否屬實，可以從公司現(xiàn)金流和還債的意愿略窺一二。

從整體負債規(guī)模來看，2021年末，碧桂園有息負債接近3400億元。根據(jù)浙商證券研報，2021年末，碧桂園剔除預(yù)收賬款后的負債率為74%，高于70%的紅線；凈負債率為45.4%；現(xiàn)金短債比2.3倍，足夠覆蓋短期償債需求，后兩條皆滿足“三道紅線”要求。

盡管碧桂園是一家一檔踩線處于“黃檔”的房企，但從現(xiàn)金短債比這一指標(biāo)來看，碧桂園的現(xiàn)金流十分充裕。

至于還債意愿，2021年以來，碧桂園多次提前回購美元債。就在穆迪將碧桂園債券下調(diào)至“垃圾級”的一周前，6月15日，碧桂園公告稱，以現(xiàn)金回購6.83億美元優(yōu)先票據(jù)。碧桂園還表示，在這筆債券償付完成后，2022年內(nèi)，公司便再沒有到期美元債。

目前，這筆2022年7月到期的美元債，碧桂園已于6月24日以現(xiàn)金方式購回4.11億美元，截至6月26日，市場上尚未贖回的份額為2.72億美元。

早在2022年3月召開的業(yè)績會上，碧桂園總裁莫斌表示，截至3月30日，碧桂園年內(nèi)已無境內(nèi)到期債券。

從碧桂園的態(tài)度和行動來看，償付剩余2.72億美元債的問題不大。倘若美元債償付完成，在2022年剩下的6個月時間里，無論上境內(nèi)債還是境外債，碧桂園都不需要再此分心。

除了自身還債能力較強外，碧桂園也是少數(shù)能獲得再融資的民營房企。

2022年5月，碧桂園和龍湖、美的置業(yè)被監(jiān)管機構(gòu)選定為首批示范性民營房企，可在信用保護工具的加持下，發(fā)行人民幣債券。隨后，碧桂園便發(fā)行了票面利率4.5%的5億美元公司債。

跟碧桂園超3000億的有息負債相比，5億公司債的規(guī)模很小，但意義頗大，一是代表了碧桂園等3家房企獲得了監(jiān)管的認(rèn)可，二是重新打通了境內(nèi)的融資渠道。

碧桂園現(xiàn)金流安全，也獲得了監(jiān)管的背書，卻還是被穆迪下調(diào)至垃圾級，問題或許不在于債務(wù)端，而是出在了碧桂園的銷售端。

03、銷售額下滑39%三四線仍是弱點

2021年下半年開始，地產(chǎn)銷售額便出現(xiàn)了同比下滑的趨勢。進入2022年后，下滑趨勢并沒有得到扭轉(zhuǎn)。此外，由于國內(nèi)疫情反復(fù)及防控政策，對部分房企銷售端打擊頗為沉重。

根據(jù)克而瑞的數(shù)據(jù)，2022年上半年，百強房企累計銷售額同比下滑50.3%。

克而瑞將銷售下滑的主要原因總結(jié)為三點：

一是，房企“暴雷”致市場信心缺失，購房者普遍擔(dān)憂項目交付甚至爛尾；

二是，房價預(yù)期轉(zhuǎn)跌，“買漲不買跌”心理作用下，市場觀望情緒濃重；

三是，市場需求及購買力明顯透支，受疫情影響，居民就業(yè)及收入預(yù)期下滑，首付及月供還貸壓力上升。

在行業(yè)整體下行的趨勢中，頭部房企的表現(xiàn)稍微強于大市，卻也無法獨善其身。

2022年6月，碧桂園權(quán)益銷售金額約345.2億元，同比下滑35.3%；2022年上半年，碧桂園累計權(quán)益銷售額為1851億，同比下滑38.9%。

銷售額下滑會導(dǎo)致回款減少，進而影響碧桂園的現(xiàn)金流，這正是穆迪降低碧桂園債券評級的原因。穆迪表示，碧桂園在未來 6到12個月內(nèi)，受房地產(chǎn)銷售下降和市場情緒持續(xù)疲軟的推動，流動性緩沖和財務(wù)靈活性正在減少。

隨后，穆迪還表示，由于中國房地產(chǎn)市場疲軟，2022年碧桂園銷售額將下滑30%，至4000億元。

讓穆迪看衰碧桂園的原因還在于其土地儲備分布，碧桂園的土儲大部分位于三四線城市，銷售額也以三四線為主。2021年，碧桂園5580億元權(quán)益銷售額中，68%來自三四線城市。

碧桂園常務(wù)副總裁程光煜表示，三四線依然是國內(nèi)最大的單一市場，其優(yōu)勢在于經(jīng)營效率高、貨地比高、年回報率強。

但當(dāng)下的房地產(chǎn)市場銷售環(huán)境，三四線城市經(jīng)濟基本面減弱，購房者的意愿并不強烈，這便會影響到碧桂園在低線級城市的去化。

此外，穆迪將碧桂園債券降至“垃圾級”，不僅會影響碧桂園的債權(quán)人、投資者，對債券價格、股票價格產(chǎn)生影響，還有可能對碧桂園的潛在購房者產(chǎn)生影響，這些潛在購房者或許會擔(dān)心碧桂園的樓盤無法完工、交付，避開碧桂園的項目，這便會反過來影響到碧桂園的銷售、回款和現(xiàn)金流。

穆迪將碧桂園的債券評級由“投資級”降至“垃圾級”，可能對潛在購房者產(chǎn)生的負面影響還要高于碧桂園股票、債券的投資者。

相比于市值維護，如何在購房者心里建立起一家安全、可靠的地產(chǎn)商形象，對碧桂園來說更為重要。